通易航天（920642）深度分析报告

核心概览

一句话逻辑：通易航天是中国军用航空供氧面罩领域的双寡头之一（与航宇救生装备各据一方），军工基本盘稳固（毛利率维持56.85%），但公司正经历民用业务（车衣膜/功能性膜）因核心客户转向自主生产而收入腰斩的阵痛期，当前正处于从"军工盈利养民用亏损"转向"军工+民用双轮驱动"的结构性转折点。

市场共识 vs 分歧

市场共识：

• 军工供氧面罩业务存在较高技术壁垒和资质壁垒，双寡头格局短期内不会改变
• 2025年业绩大幅下滑（营收降45.95%、亏损3471万元）主要受功能性膜业务拖累
• 公司正面临短期偿债压力（货币资金仅413万元 vs 短期借款1.21亿元）

市场分歧：

• 看多一方认为：2026Q1净利润扭亏（692万元）是经营拐点信号，Q1经营性现金流2,174万元回正表明经营质量改善
• 看空一方认为：扭亏完全依赖股权转让收益（1,226万元）等非经常性损益，扣非净利润仍亏364万元且亏损同比扩大82.91%，主营业务实质恶化

多空分歧的核心：公司2026年的真实盈利能力。看多方押注军工订单恢复+车衣膜行业出清后的反弹；看空方认为功能性膜的客户流失不可逆，军工业务体量有限（年收入仅3000万级别）不足以支撑整体盈利。

多空辩论

• 看多理由：

  • 军工供氧面罩业务2025年逆势增长18.38%，收入3088万元，毛利率56.85%，证明核心产品需求刚性
  • 公司拥有155项专利，主持参与多项国标/行标制定，国家级专精特新"小巨人"企业，技术壁垒深厚
  • 2026Q1收到B4单位大额回款，应收账款从9782万元降至6318万元，现金流改善明显

• 看空理由：

  • 功能性膜产品收入2025年同比降58.89%，毛利率仅3.62%（同比下降10.2个百分点），核心客户转向自主生产意味着订单结构性流失
  • 扣非净利润连续三年亏损（2023年亏-、2024年亏-1744万、2025年亏-3518万），亏损幅度逐年扩大
  • 货币资金413万不足以覆盖短期借款1.21亿，流动性风险突出，短期偿债能力堪忧
  • 总市值12.89亿对应PB 5.50倍，在亏损状态下估值并不便宜

• 综合判断：当前市场定价

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