兆易创新（603986）深度分析报告

核心概览

一句话逻辑：全球NOR Flash第二、国内MCU龙头，受益于存储行业利基DRAM供给收缩带来的量价齐升，叠加定制化存储和AI MCU打开第二增长曲线。

核心定位：国内领先的多品类综合芯片供应商，产品覆盖存储器（NOR Flash、SLC NAND Flash、利基型DRAM）、32位通用MCU、传感器及模拟芯片，是全球排名第一的Fabless Flash供应商。公司以AI为战略驱动，构建"存储+MCU+模拟"多产品线协同发展格局，锚定AI端侧、汽车电子、工业控制等高景气赛道。

市场共识 vs 分歧：

• 市场主流观点：存储周期上行+利基DRAM供给收缩是核心驱动力，2025年营收92亿元、净利润16.5亿元的业绩已被充分预期；2026年Q1营收41.9亿元（同比+119%）、净利润14.6亿元（同比+523%）验证了强劲增长趋势。
• 潜在被忽视的价值：定制化存储（青耘科技）2026年有望进入量产阶段，AI MCU及模拟芯片等新增长点尚处于早期放量阶段，市场可能低估了多产品线协同带来的利润弹性。
• 多空分歧核心：看多者认为存储周期将持续至2027年，利基DRAM涨价+DDR4占比提升+定制化存储量产将推动利润持续高增；看空者担忧半导体周期见顶风险、估值偏高（PE 60-70倍）、以及国际地缘政治对供应链的影响。

多空辩论：

• 看多理由：①2025年底在手合同55.7亿元（其中54.2亿元预计2026年确认），业绩可见度高；②利基DRAM供给端海外大厂淡出，行业供不应求，量价齐升趋势延续；③2026年Q1毛利率57%、净利率35%，盈利能力大幅提升，验证了产品结构优化和涨价逻辑。
• 看空理由：①半导体行业周期性明显，当前景气度可能已处于高位，2027年增速可能放缓；②当前估值PE-TTM约60倍，高于行业可比公司平均水平；③股权相对分散，第一大股东朱一明持股仅6.89%，公司治理存在一定不确定性。

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

上游供应：公司采用Fabless模式，不拥有自有晶圆产线，核心原材料为晶圆和封装测试服务。存储芯片方面，公司从长鑫科技集团采购DRAM晶圆（202

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