新威凌（920634）深度分析报告

核心概览

一句话逻辑：新威凌是国内球状锌粉细分领域龙头、北交所锌粉第一股，核心概览在于片状锌粉的国产替代（高附加值第二曲线）+ 四川新基地产能释放带来的盈利能力改善。但需警惕：当前主业毛利率不足7%、净利润连续下滑、大股东持续减持。

市场共识 vs 分歧

市场共识：

• 新威凌是国内球状锌粉龙头之一，与艾维富虹（湖南）、江苏科成形成"三足鼎立"格局，年产能约3.2万吨
• 2024年营收曾大幅增长73%至9.47亿元，主因集装箱/船舶涂料需求旺盛
• 公司财务结构稳健，资产负债率仅25.68%，远低于行业平均50.76%

市场分歧：

• 看多方认为片状锌粉（毛利率26.95%）国产替代空间大，2000吨产能释放后有望显著改善盈利结构；四川基地地处西南，享有原材料和能耗成本优势
• 看空方指出2025年营收已回落8.23亿元（同比-13.16%），净利润降至1,773.62万元（同比-36.31%），2026Q1净利润继续下滑24.17%，毛利率从9.67%持续压缩至6.83%，趋势未见改善

多空辩论：

看多理由：

1. 片状锌粉毛利率26.95%，远超球状锌粉（约7%），2000吨/年产能已于2024年6月竣工验收，"超细片状锌铝合金粉的关键制备技术及产业化"已被认定为国际先进水平，国产替代空间大
2. 四川基地位于眉山彭山经开区，西南地区锌锭原材料和能耗成本低于华东华中，有望在毛利率端形成竞争优势
3. 2026Q1营收同比增长6.88%，扭转了2025年全年营收下降的趋势；南通基地（如东县）980万元拿地，为未来华东市场布局打基础

看空理由：

1. 毛利率从2023年的9.67%持续下滑至2026Q1的6.83%，压缩幅度达2.84个百分点，净利率已降至1.24%，这是典型的"微利加工"模式，利润对锌锭价格波动高度敏感
2. 球状锌粉营收占比96.14%，产品结构极度单一，片状锌粉2025H1仅贡献484万元营收，短期难以改变盈利结构
3. 大股东长沙新威凌企业管理合伙企业（持股5%以上股东）2026年4月再次披露减持计划（≤2%），此前2025年7月上海湘凌已完成多笔减持，股东持续减持反映内部人对估值和前景的态度

综合判断：当前约13

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