国光电气（688776）深度分析报告

核心逻辑

一句话逻辑：国内电真空微波器件龙头+核聚变设备核心供应商，深度嵌入ITER/CFETR等国际国内核聚变项目，可控核聚变从实验堆向商业堆转换的关键受益标的，但当前业绩承压（2025年亏损9876万），需关注核聚变订单兑现节奏。

核心定位：成都国光电气股份有限公司成立于1956年（前身为国营第七七六厂），2021年科创板上市。公司是国内军用微波管研制生产基地之一、电子对抗微波器件核心厂所之一，同时在核工业设备领域具有六十余年真空技术积累。公司业务涵盖微波器件（特种微波管、真空电子器件）和核工业设备（核聚变零部件、核工业配套设备）两大板块，两大业务均处于高壁垒行业。

市场共识 vs 分歧

市场共识：可控核聚变是人类终极能源解决方案，全球核聚变投资进入密集期（中核集团宣布未来五年投入超500亿元），国光电气作为核聚变设备核心供应商将显著受益。公司微波器件业务为特种领域刚需，提供基本盘支撑。

市场分歧：

• 看多方认为：可控核聚变进入工程化阶段，公司偏滤器、氚工厂设备等已进入批量化生产，未来订单空间巨大；微波器件业务在国防领域具有不可替代性
• 看空方认为：2025年亏损9876万、2026Q1继续亏损4012万，业绩持续恶化；核聚变商业化时间表不确定（可能还需10-20年），短期业绩难以兑现；估值是否已过度透支未来预期

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

上游供应商：公司核心原材料包括特种金属材料（钨、钼、铜等难熔金属）、电子元器件、精密机械加工件等。上游供应商主要为国内特种金属材料企业和精密加工企业，供应相对稳定。公司在真空钎焊、精密焊接等核心工艺方面具有自主技术能力，对上游依赖度可控。

下游客户：公司产品下游客户高度集中且特殊——（1）微波器件板块：主要面向军方（雷达、电子对抗、卫星通信等特种领域），客户为军工集团和科研院所；（2）核工业设备板块：客户为核工业集团（中核集团、核工业西南物理研究院等）、ITER国际组织等。客户集中度高，单一大客户订单波动对业绩影响显著。

产业链绑定：公司在核聚变产业链中处于"设备与零部件供应商"位置，深度嵌入ITER（国际热核聚变实验堆）、CFETR（中国聚变工程实

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