通源环境（688679）深度分析报告

核心概览

通源环境是一家专注于生态环保领域的综合性服务商，核心业务包括工业危废处置、环境修复、水环境治理和固废资源化利用。公司是安徽省环保行业的区域龙头企业，在工业危废处置和土壤修复领域具有一定的技术优势和项目经验。近年来，受益于环保政策持续加码和长江大保护战略推进，公司业务规模稳步扩张。2025年公司净利润亏损约4100万元，主要受应收账款回收困难和部分项目延期影响。市场对通源环境的关注度中等，机构投资者持仓比例约12.49%，以公募基金为主。

核心定位

公司定位为综合性环保服务商，以工业危废处置为核心，环境修复、水环境治理为两翼。公司实控人于波直接持股40.90%，为典型创始人控制型企业。公司在安徽省内具有较强的区域优势，业务已拓展至全国多个省份。

市场共识 vs 分歧

• 市场共识：环保行业受政策驱动明显，公司作为区域龙头企业，在安徽省内具有较强竞争力。但全国化扩张面临资金压力和竞争加剧的挑战。
• 分歧点：部分投资者看好公司工业危废业务的长期增长空间，认为危废处置需求将持续释放；但也有观点认为危废行业竞争日趋激烈，公司规模偏小，难以与光大环境、瀚蓝环境等头部企业竞争。
• 多空辩论：
  • 看多理由：长江大保护战略持续推进，安徽省作为重点区域，环保治理需求旺盛；公司工业危废资质齐全，技术团队稳定；2025年新签订单金额约15亿元，在手订单充裕。
  • 看空理由：2025年亏损4100万元，应收账款回收困难；环保行业普遍存在回款慢、垫资多的问题；公司资产负债率约55%，财务压力适中偏上。

---

一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

上游：公司主要原材料/设备包括各类环保处理药剂、修复材料、污水处理设备等。药剂采购自国内化工企业，设备部分自产、部分外购。公司与上游供应商合作关系稳定，但原材料价格波动对项目成本有一定影响。

下游：公司客户主要包括工业企业（产生危废的企业）、地方政府（环境治理项目）、房地产开发商（场地修复项目）等。客户集中度适中，前五大客户收入占比约30%-40%。

合作深度：公司与安徽省内多家大型工业企业建立了长期合作关系，工业危废处置业务具有较强的客户粘性。环境修复项目

...