晶升股份（688478）深度分析报告

核心逻辑

一句话逻辑：国内半导体级单晶硅炉和碳化硅单晶炉领先供应商，卡位第三代半导体设备赛道，受益于碳化硅材料国产化加速与半导体设备国产替代浪潮，行业周期底部布局价值凸显。

核心定位：南京晶升装备股份有限公司成立于2012年，是一家专业从事8-12英寸半导体级单晶硅炉、6-8英寸碳化硅/砷化镓等半导体材料长晶设备及工艺开发的国家高新技术企业、国家级专精特新"小巨人"企业。公司基于高温高真空晶体生长设备的技术同源性，构建了"晶体生长设备—工艺技术—晶体材料"产业链上下游技术协同优化能力，是国内半导体晶体生长设备领域的重要参与者。

市场共识 vs 分歧：

• 市场共识：碳化硅单晶炉深度绑定大客户，半导体设备国产替代逻辑清晰，行业周期拐点已确认。
• 分歧点：2025年营收大降72.82%、由盈转亏，行业下行周期底部的左侧布局时机存在争议。

多空辩论：

• 看多理由：①碳化硅材料国产化加速，公司8英寸碳化硅单晶炉已实现量产，深度绑定大客户；②半导体级单晶硅炉实现12英寸国产化，28nm以上制程批量化生产；③行业最差时候往往也是布局良机，2025年固定资产同比增加1300%，产能扩张为未来复苏做准备。
• 看空理由：①2025年营收1.16亿元，同比下降72.82%，由盈转亏（净利润-3833万元）；②经营现金流净流出5119万元，现金流状况恶化；③半导体设备行业周期性强，复苏时间点不确定；④客户集中度高，对单一大客户依赖度较大。

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

上游供应商：公司核心原材料包括高温炉体、真空系统、加热器、隔热屏、石墨件、碳化硅坩埚等。上游供应商主要包括特种钢材、石墨制品、真空设备等厂商，供应商较为分散，公司议价能力相对较强。碳化硅坩埚等关键耗材的供应稳定性对产品交付有一定影响。

下游客户：公司终端客户主要为半导体硅片制造商和碳化硅衬底材料厂商。半导体级单晶硅炉客户包括国内主要硅片厂商（如沪硅产业、中环股份等），碳化硅单晶炉客户包括国内主要碳化硅衬底厂商（如天科合达、山东天岳等）。公司客户集中度较高，对单一大客户依赖度较大，这是半导体设备行业的普遍特征。

合作关系深度：公

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