有研粉材（688456）深度分析报告

核心概览

有研粉材是国内有色金属粉末材料领域的龙头企业，背靠央企中国有研科技集团，主营铜粉、锡粉、铝粉、银粉等金属粉末材料，产品广泛应用于粉末冶金、电子封装、焊接材料、3D打印等领域。公司2025年营收39.04亿元（同比+20.89%），净利润6993万元（同比+17.76%），连续两年实现增长。核心看点在于3D打印金属粉末（特别是散热铜粉用于华为昇腾芯片）和增材制造基地建设带来的产能扩张，以及传统金属粉末业务的稳健增长。

核心定位：国内有色金属粉末材料龙头，产品涵盖铜粉、锡粉、铝粉、银粉等，服务粉末冶金、电子封装、焊接材料、3D打印等行业，背靠央企有研集团，兼具传统业务稳健性和新兴业务成长性。

市场共识 vs 分歧

• 市场共识：有研粉材是金属粉末行业的龙头企业，传统业务稳健增长，3D打印金属粉末和散热铜粉是新增长点，华为昇腾芯片散热合作提升了市场关注度。
• 市场分歧：看多方认为3D打印和AI芯片散热需求爆发将为公司带来高增长，增材基地建设完成后产能释放有望推动业绩跃升；看空方认为公司毛利率仅7.98%（贸易属性明显），传统金属粉末业务增长空间有限，3D打印业务尚处早期，估值偏高（PE 85-94倍）。
• 多空核心分歧：3D打印金属粉末和散热铜粉能否成为公司第二增长曲线，以及当前高估值是否合理。

多空辩论：

• 看多理由：
  1. 公司散热铜粉已用于华为昇腾910B芯片，随着AI芯片算力需求增长，散热材料市场空间广阔，公司作为华为供应商有望获得增量订单。
  2. 3D打印金属粉末产品已在商业航天领域应用，增材基地建设按计划推进（预计2026年10月完成基础建设），满产后产能规模在同行业中较大。
  3. 2026年Q1营收12.65亿元（同比+59%），净利润3029万元（同比+193%），增速显著加快，显示业务进入加速期。
• 看空理由：
  1. 公司整体毛利率仅7.98%，其中大部分收入来自贸易性质的金属粉末分销，实际制造环节毛利率较低，盈利能力偏弱。
  2. 3D打印金属粉末业务收入占比尚小，散热铜粉具体收入规模未披露，华为合作的实际贡献有待验证。
  3. 当前PE 85-94倍（TTM），估值处于历史高位，若3D打印业

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