甬矽电子（688362）深度分析报告

核心逻辑

一句话逻辑：A股唯一100%聚焦先进封装的封测标的，专注FC/SiP/QFN/WLP等高附加值封装，深度受益AI算力爆发+Chiplet异构集成国产替代，2024年扭亏后业绩持续高增，规模效应加速释放。

核心定位：甬矽电子是A股稀缺的纯先进封装龙头，自2017年成立起即聚焦先进封装领域，全面规避传统封装红海竞争。公司主营FC倒装、SiP系统级封装、WLP/Bumping、QFN/DFN、MEMS五大类先进封装，下游客户覆盖恒玄科技、晶晨股份、联发科等国内外知名IC设计企业，产品应用于射频前端、SoC、AIoT、电源管理等高景气赛道。

市场共识 vs 分歧：

• 市场共识：先进封装赛道高景气，公司差异化定位明确，2024年扭亏后业绩持续高增，规模效应正在释放。AI算力+Chiplet技术驱动下，公司成长逻辑清晰。
• 市场分歧：公司PE-TTM约160倍（2025年归母净利润仅8173万元），高估值与低利润之间存在矛盾；二期项目建设进度及客户拓展节奏存在不确定性。

多空辩论：

• 看多理由：①2025年营收44亿元，同比增长21.87%，再创历史新高；②海外客户营收占比达23.29%，同比增长61.40%，客户结构持续优化；③2.5D封装已实现客户送样验证，先进封装技术储备深厚。
• 看空理由：①2025年归母净利润仅8173万元，同比增长23.22%，净利润率仅1.86%，盈利能力偏弱；②资产负债率约71%，财务杠杆较高；③国内封测巨头长电科技、通富微电、华天科技均在大力布局先进封装，竞争加剧。

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

上游供应商：公司采购的主要原材料包括封装基板、引线框架、塑封料、芯片粘接材料、金线/铜线等封装辅材，以及封装测试设备。公司积极推动国产设备和材料导入，提升国产替代水平，降低运营成本。供应商包括国内外封装材料和设备企业，采购模式为集中采购+按需采购。

下游客户：公司下游客户主要为国内外IC设计企业，包括恒玄科技（蓝牙音频SoC龙头）、晶晨股份（多媒体SoC龙头）、联发科（全球IC设计巨头）、北京君正（存储+处理器芯片）等。2025年共有24家客户销售额超过

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