万润新能（688275）深度分析报告

核心逻辑

一句话逻辑：国内磷酸铁锂正极材料出货量第二，历经两年行业洗牌后迎来业绩拐点，2026Q1扣非净利润4.23亿元大幅扭亏，高压实密度产品通过客户验证，深度绑定比亚迪、宁德时代，受益于储能需求爆发和行业供给侧出清。

核心定位：湖北万润新能源科技股份有限公司成立于2010年12月，总部位于湖北省十堰市，是一家主要从事锂电池正极材料（磷酸铁锂）研发、生产和销售的国家级高新技术企业。公司是国内磷酸铁锂正极材料头部供应商，出货量位居行业第二（仅次于湖南裕能），产能46万吨。公司深度绑定比亚迪、宁德时代等头部电池厂商，正处于业绩拐点确认与产品技术升级突破的关键期。

市场共识 vs 分歧：

• 市场共识：磷酸铁锂行业经历两年深度洗牌后，供给侧出清成效显现，行业拐点已确认。万润新能作为行业第二，直接受益于行业量利齐升。
• 市场分歧：公司2025年仍处于亏损状态（归母净利润-4.46亿元），虽然亏损大幅收窄但尚未完全扭亏。短期债务压力较大（短期借款58亿元），偿债能力存疑。
• 被忽视的价值：①高压实密度磷酸铁锂产品已通过客户验证，有望提升产品溢价；②钠离子电池正极材料已实现数百吨出货，磷酸锰铁锂产品具备放量条件；③员工持股计划绑定核心团队，业绩硬指标彰显管理层信心。

多空辩论：

• 看多理由：①2026Q1扣非净利润4.23亿元，同比大幅扭亏，毛利率14.35%同比增加11.69个百分点，经营质效全面提升；②磷酸铁锂行业供给侧出清成效显现，"反内卷"推动价格回暖；③储能需求爆发式增长（2026年全球锂电池出货量预计3016GWh），公司产能46万吨充分受益。
• 看空理由：①2025年归母净利润-4.46亿元，虽然亏损收窄但仍处亏损状态；②2025年营收增52%但经营现金流降64%，货币资金88%受限，短期借款58亿元，偿债压力大；③磷酸铁锂行业竞争格局未定，湖南裕能规划2026年产能超150万吨，价格战风险仍存。

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

公司处于锂电池产业链中游，磷酸铁锂正极材料制造环节。

上游供应链：

• 磷酸铁：磷酸铁锂的核心前驱体，公司具备磷酸铁自产能力，一体化布局有助于降低成本。
• **碳

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