泽璟制药-U（688266）深度分析报告

核心概览

专注肿瘤、出血及血液疾病、免疫炎症性疾病的创新药企业，核心在研管线ZG006（三特异性抗体）和ZG005（PD-1/TIGIT双特异性抗体）具备全球竞争力，商业化产品（多纳非尼、重组人凝血酶、吉卡昔替尼）收入高速增长。公司正处于从研发投入期向商业化收获期的关键转折阶段，2025年营收大幅增长52.5%，核心产品纳入医保后销量快速放量。

核心定位

泽璟制药是一家创新驱动型化学及生物新药研发和生产企业，专注于肿瘤、出血及血液疾病、免疫炎症性疾病等多个治疗领域。公司已获批4个产品上市销售（多纳非尼片、重组人凝血酶、盐酸吉卡昔替尼片、注射用ZGGS18），多个核心管线处于临床后期，其中ZG006和ZG005具备全球Best-in-class潜力。

市场共识 vs 分歧

市场共识：公司核心管线ZG006和ZG005临床数据优异，有望成为BIC（Best-in-class）产品；商业化产品收入高速增长，2025年营收大幅增长52.5%。

市场分歧：创新药研发失败风险高，多个管线仍处临床阶段；公司持续亏损，何时实现盈利存在不确定性；海外授权交易进展可能不及预期。

多空辩论：

看多理由：

1. 2025年营收8.13亿元，同比+52.5%，商业化产品销量增长明显（多纳非尼纳入医保后放量、吉卡昔替尼获批上市）
2. ZG006（CD3/DLL3/DLL3三特异性抗体）在小肺癌领域展现Best-in-class潜力，2025年ASCO大会公布的数据令人瞩目
3. ZG005（PD-1/TIGIT双特异性抗体）在后线实体瘤的PD-1耐药领域有突破潜力

看空理由：

1. 2025年扣非净利润-2.12亿元，亏损同比扩大，研发投入持续高企
2. 创新药研发存在固有风险，临床试验失败概率不可忽视
3. 多个产品仍处于上市前审批或研发阶段，商业化不确定性高

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

上游供应商：

• 原料药及中间体供应商：国内外CDMO/CMO企业
• 临床试验服务机构（CRO）：泰格医药、药明康德等
• 生产设备及耗材供应商
• 公司在江苏昆山建有生产基地，具备商业化生产能力

下游客户：

• 医

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