中船特气（688146）深度分析报告

核心逻辑

一句话逻辑：中国电子特种气体领域央企龙头，三氟化氮产能全球前列、六氟化钨供应紧俏，受益于全球半导体扩产与国产替代加速，三氟甲磺酸系列打造第二增长极。

核心定位：国内电子特种气体龙头，前身为718所特气工程部，实控人为中国船舶集团有限公司。主营电子特种气体及三氟甲磺酸系列产品的研发、生产和销售，核心产品包括超高纯三氟化氮（NF₃）、超高纯六氟化钨（WF₆）等40余种特种气体，广泛应用于集成电路、显示面板、锂电新能源、医药等领域。根据Linx Consulting数据，2024年公司集成电路电子特种气体销售收入全球排名第九、国内排名第一。

市场共识 vs 分歧：

• 市场共识：半导体设备材料国产替代的核心标的，六氟化钨涨价弹性可期，三氟甲磺酸系列开辟新增长极。
• 分歧点：当前约95倍PE估值偏高，三氟化氮价格承压，六氟化钨原材料钨粉价格上涨侵蚀利润。

多空辩论：

• 看多理由：①全球半导体扩产周期启动，电子特气需求旺盛，2026Q1营收同比增长36%；②六氟化钨供应紧俏，公司已建立季度调价机制，价格弹性可期；③三氟甲磺酸系列全球市占率约70%，覆盖90%以上客户，有望成为新利润增长引擎。
• 看空理由：①当前约95倍PE估值偏高，隐含增长预期较高；②三氟化氮市场竞争加剧，价格承压；③钨粉原材料价格上涨，六氟化钨毛利率短期受挤压；④半导体周期若下行，电子特气需求可能放缓。

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

上游供应商：公司核心原材料包括钨粉（用于六氟化钨生产）、氟气（用于三氟化氮和六氟化钨生产）、氨气等基础化工原料。钨粉主要供应商包括厦门钨业、章源钨业等国内钨企，氟气供应相对充足。上游钨粉价格自2025年以来快速上涨，对六氟化钨成本造成一定压力，公司正将调价机制由年度逐步过渡至季度、月度，以及时传导成本。基础化工原料供应商包括巨化股份（600160.SH）等氟化工龙头。

下游客户：公司电子特种气体板块收入占整体营收约86.57%（2025年），终端客户主要为集成电路制造企业（晶圆厂）、显示面板厂商、锂电新能源企业等。三氟化氮主要应用于半导体制造中的CVD腔室清洗，六氟化钨用于钨沉积工

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