方盛制药（603998）深度分析报告

核心逻辑

一句话逻辑：以创新中药为核心驱动力，"338大产品打造计划"驱动血塞通等核心品种持续放量，在中药行业政策红利（集采温和+医保支持）背景下，实现"收入稳健+利润高增+现金流大幅改善"的高质量增长。

核心定位：国内创新中药领先企业，聚焦心脑血管、骨伤科、呼吸系统、儿童药等多个治疗领域，以血塞通系列（膝骨关节炎用药）为旗舰品种，通过"创新中药研发+管理改革"双轮驱动，打造以中药大品种为核心的健康产业集团。

市场共识 vs 分歧：

• 市场共识：中药行业政策持续友好（医保支持、集采温和），方盛制药核心产品血塞通纳入全国中成药集采后价格影响可控，以量换价逻辑成立；2025年利润高增20%、扣非增29%、现金流翻倍，盈利质量显著提升。
• 分歧：收入端小幅下滑1.75%是否意味着增长瓶颈？呼吸系统用药因高基数下滑是否可持续恢复？创新中药研发管线能否支撑长期增长？

多空辩论：

• 看多理由：①2025年归母净利润3.06亿元同比+20%，扣非归母净利润2.48亿元同比+29%，利润端高速增长；②经营现金流净额3.85亿元同比+97%，盈利质量大幅改善；③血塞通产品通过全国集采后市场份额有望扩大，"以量换价"逻辑成立。
• 看空理由：①2025年营业收入17.46亿元同比-1.75%，收入端出现下滑；②呼吸系统用药因流感发病率下降高基数回落，2026年能否恢复存在不确定性；③公司市值约47亿元对应2025年PE约15倍，估值并不算便宜。

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

方盛制药处于中药产业链中游，上游为中药材种植/采购企业，下游为医院、药店、电商平台等终端渠道。

上游供应：公司主要原材料为三七（血塞通核心原料）、各类中药材饮片等。三七主产于云南文山州，价格受气候、种植面积等因素波动。公司通过长期合作关系及战略采购平滑原材料价格波动。

下游客户：产品覆盖全国各级医院、零售药店及电商平台。血塞通产品已纳入全国中成药集采，中标后将通过集采渠道向医疗机构供货，同时保留院外市场销售。公司旗下拥有"仁和"等品牌，在OTC市场具有较强的品牌认知度。

商业模式拆解

收入从哪来？ 公司收入来源于中成药和化

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