松炀资源（603863）深度分析报告

核心逻辑

松炀资源是广东省汕头市的再生纸生产企业，主营再生包装纸的研发、生产和销售。公司曾于2019年6月以9.95元/发行价上市，但此后业绩持续恶化，2022-2025年连续四年亏损，EPS分别为-2.77元、-2.37元、-2.36元、-2.04元。2026年Q1营收1.21亿元（同比+18%），EPS -0.0249元，亏损幅度显著收窄，呈现边际改善迹象。每股净资产1.18元，每股未分配利润-2.92元，累计亏损严重。实控人邝志鹏持股20.88%，7家机构持股8.18%。公司2026年1-4月因股价异常波动多次停牌核查，市场博弈"困境反转"预期。

市场共识 vs 分歧

市场主流观点将松炀资源定位为"困境反转+ST摘帽预期"的博弈型标的。共识在于公司连续四年亏损，基本面极度疲软，但2026年Q1营收同比增长18%，亏损大幅收窄至-0.0249元/股，边际改善信号明显。分歧在于：看多者认为亏损收窄意味着最坏时刻已过，纸价周期底部回升有望带动业绩反转；看空者认为公司累计亏损严重（每股未分配利润-2.92元），净资产仅剩1.18元/股，若2026年继续亏损，面值退市风险显著上升。

看多理由：

• 亏损大幅收窄：2026年Q1 EPS -0.0249元，较2025年全年-2.04元大幅改善，单季度亏损仅约50万元，接近盈亏平衡点。
• 营收恢复增长：2026年Q1营收1.21亿元，同比+18%，显示市场需求回暖，产能利用率提升。
• 纸价周期底部：包装纸行业经历了2022-2025年的深度调整，纸价处于历史低位，若2026年下半年纸价回升，业绩弹性较大。

看空理由：

• 连续四年亏损：2022-2025年累计亏损严重，每股未分配利润-2.92元，净资产仅剩1.18元/股，财务基础极度脆弱。
• 面值退市风险：若2026年继续亏损，净资产进一步侵蚀，股价若跌破1元面值，将面临退市风险。
• 行业竞争加剧：包装纸行业产能过剩，玖龙纸业、理文造纸等头部企业规模优势明显，松炀资源作为中小纸企缺乏成本优势。

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

松炀资源的上游主要为废纸回收商、木浆供应商和能源供应商。废纸是核心原材料，占总成本约50-60%。公司位于广东省汕头市

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