恒林股份（603661）深度分析报告

核心逻辑

连续十多年保持中国办公椅出口第一的全球化家居制造企业，依托"ODM/OEM+OBM"双轮驱动模式，在中国、越南、瑞士建有研产销一体化生产基地，在北美布局11个海外仓，产品远销80多个国家及地区。2025年营收116.77亿元（同比+5.88%），自主品牌（OBM）营收68.73亿元（同比+15.70%）占比达58.92%，完成从代工制造向自主品牌出海的战略转型。2025年归母净利润1.64亿元（同比-37.72%），主要受厨博士商誉减值拖累，2026年Q1已实现营收32.18亿元（同比+21.27%）、归母净利润5,898万元（同比+13.72%）的双重改善。公司发布全球首份《AI体感工学白皮书》，推出AI体感工学椅S800，从传统家具制造商向AI智能家居领域先行者转型。

市场共识 vs 分歧

市场主流观点认为恒林股份是家居出海领域的标杆企业，全球化产能布局和自主品牌转型成效显著，跨境电商业务保持高速增长。天风证券维持"买入"评级，国金证券维持"买入"评级。机构一致预测2026-2028年归母净利润分别为3.6/5.3/6.2亿元，对应PE 12/8/7倍。

市场分歧在于：看多方强调公司自主品牌占比提升、全球化产能对冲关税风险、AI体感家居打开新赛道、厨博士减值后轻装上阵等积极因素；看空方则关注全球家具行业需求疲软、贸易壁垒和关税政策不确定性、跨境电商平台规则变化、原材料和海运费波动等风险。多空博弈的核心在于公司能否在行业下行期维持增长韧性并兑现AI智能家居的战略转型。

---

一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

恒林股份的上游主要为海绵、木材、钢铁、塑料、布料等家居制造原材料供应商，以及电机、芯片等AI体感家居核心零部件供应商。前五名供应商采购额7.53亿元（2024年），占年度采购总额10.18%，供应商集中度较低，议价能力较强。

下游客户覆盖全球80多个国家及地区，以海外客户为主（2025年境外营收108.30亿元，占比92.7%）。代工业务聚焦优质客户（如IKEA、Staples、Office Depot等全球大型家居和办公用品零售商），自主品牌通过Amazon、Walmart、TEMU、独立站、海外大型商超、线下经销商等多元化渠道销售。前五大客户销售

...