中煤能源（601898）深度分析报告

核心逻辑

核心定位

中煤能源是国家唯二的中央直管煤炭骨干企业之一（另一家为中国神华），国内领先的煤基综合能源企业，以"煤炭开采+煤化工+煤电一体化"为核心业务矩阵，坐拥平朔、鄂尔多斯等优质亿吨级矿区，商品煤年产量超1.35亿吨。公司在煤炭行业供给侧改革后形成寡头格局中占据重要地位，长协煤占比约80%构成"业绩减震器"，煤化工板块（聚烯烃、尿素、甲醇等）提供差异化弹性，2026-2027年多个在建项目集中投产将释放新一轮产能增量。

市场共识 vs 分歧

市场普遍将中煤能源定位为"红利防御资产"，关注其低估值（PE约12.8倍）和央企背景，但对其煤化工业务弹性、在建项目产能释放节奏以及分红率提升空间认知不足。2025年公司在煤价下行周期中利润仅下滑7.3%（营收下滑21.8%），成本控制能力远超市场预期，这一韧性尚未被充分定价。

看多理由：

• 成本管控极致，2025年自产商品煤单位销售成本251.5元/吨（同比-30元/吨），在煤价下行周期中利润仅下滑7.3%，抗风险能力行业领先
• 2026-2027年多个在建项目集中投产（里必煤矿、苇子沟煤矿、榆林煤炭深加工项目等），产能释放可期
• 分红率有提升空间（当前约28-35%），远低于中国神华（70%+）和陕西煤业（60%+），若提升将显著改善股东回报

看空理由：

• 煤炭行业处于成熟期/缓慢衰退期，长期需求增长空间有限
• 当前A股股息率仅约2.2%（全年派息0.383元/股），在红利资产中缺乏性价比优势
• 煤化工业务受产能集中投放影响，2025年毛利同比下滑13.6%

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

中煤能源是中国中煤能源集团有限公司控股的A+H股整体上市大型能源企业，实控人为国务院国资委。公司核心业务分为四大板块：煤炭开发与销售（贡献营收超80%、毛利核心引擎）、煤化工（聚烯烃、尿素、甲醇、硝铵等）、煤矿装备制造及电力热力。

上游供应链：煤炭开采上游主要为矿山设备供应商（如天地科技、郑煤机等）、爆破材料供应商、电力供应商等。公司自有煤矿资源，原材料自给率高。

下游客户：以B端大客户为主，包括五大发电集团（国家能源集团、华能、大唐、华电、国家电投）、大型钢企（宝

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