际华集团（601718）深度分析报告

核心逻辑

际华集团前身为中国人民解放军原总后勤部管理的军需保障企业，最早历史可追溯至1927年，现为世界500强新兴际华集团的核心成员企业。公司主营职业装、职业鞋靴、纺织印染、防护装具等产品，是国内军需被装、应急防护、职业装备、纺织鞋服领域的主要央企与系统服务商。2025年实现营业收入69.26亿元，同比下降29.94%；归母净利润亏损2.94亿元，较2024年巨亏42.28亿元大幅减亏93.05%，经营拐点已现。

核心概览在于：2024年42.28亿元巨亏主要源于大额资产减值（应收账款坏账准备、存货跌价准备、商誉减值等一次性出清），2025年减值压力大幅释放后亏损收窄至2.94亿元，经营层面已接近盈亏平衡。军需品订单具有周期性特征，2025年军需品营收11.82亿元（同比-69.44%）大幅下滑主因重点客户产品订单减少，但"十五五"期间军队换装和应急保障需求有望迎来新一轮采购周期。公司作为国家级应急保障主力军和军队、武警及国家统一着装部门主要供应商，具备稀缺的军品科研生产资质和全链条保障能力，订单恢复弹性较大。

市场共识 vs 分歧

市场主流观点：公司2024年巨亏后市场关注度较低，但2025年大幅减亏引发部分机构关注。核心逻辑是"减值出清+订单周期反转+央企改革预期"。

市场分歧：

• 看多观点认为：2024年42亿巨亏已充分释放风险，2025年亏损收窄至2.94亿元，经营层面实质性改善；军需品订单具有5-7年周期特征，"十五五"期间军队换装需求有望重启；公司资产负债率从40.89%降至36.03%，偿债能力改善；作为央企，存在资产整合和改革预期。
• 看空观点认为：军需品订单下滑趋势尚未明确反转，2025年军需品营收同比-69.44%，短期业绩仍承压；民品业务毛利率仅9.13%，盈利能力偏弱；公司产能分布全国30余省市，管理难度大，降本增效空间有限；天健会计师事务所出具保留意见审计报告，财务数据可信度存疑。

多空辩论

看多理由：

1. 减值出清逻辑：2024年42.28亿元巨亏中，大额资产减值（应收账款坏账14.84亿元、存货跌价、商誉减值等）占主要部分。2025年减值压力大幅释放，亏损收窄至2.94亿元，经营层面已接近盈亏平衡。
2. **

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