深圳燃气（601139）深度分析报告

核心概览

一句话逻辑：深圳燃气是国内城市燃气行业头部企业（营收行业第三），2025年天然气批发业务翻倍增长（+101%）成为新增长极，扣非净利润持续改善，叠加2026Q1净利润同比+14.56%拐点信号，高股息（约4%）提供安全垫。

市场共识 vs 分歧

市场共识：

• 深圳燃气是深圳市国资委控股的城市燃气龙头，在深圳地区拥有管道燃气特许经营权
• 2025年营收298.01亿元（+5.12%），归母净利润14.08亿元（-3.37%），主要受智慧服务板块工程收官拖累
• 天然气批发业务增长强劲（收入50.81亿元，同比翻倍），已成为第二增长曲线

市场分歧：

• 核心分歧：天然气批发业务的高增长能否持续？光伏胶膜业务毛利率仅2.65%何时止损？
• 被低估的价值：扣非净利润14.44亿元（+2.87%）显示主业盈利真实改善，2026Q1净利润+14.56%拐点信号明显

催化剂时间表

时间	催化剂	影响判断
2026年H1	天然气价格市场化改革政策进展	若推进，城燃盈利能力提升
2026年7-8月	2026年半年报披露	验证天然气批发业务持续性及利润拐点
2026年底	光伏胶膜业务调整方案	若剥离或减亏，利润改善弹性大

多空辩论

看多理由：

1. 扣非净利润持续增长：2025年扣非净利润14.44亿元（+2.87%），2026Q1净利润2.67亿元（+14.56%），主业改善趋势明确
2. 天然气批发高增长：2025年天然气批发量15.38亿方（+100.78%），该业务毛利率大幅提升至29.24%（+17.61pct），成为利润新引擎
3. 高股息防御价值：股息率约4%，在当前低利率环境下具有吸引力

看空理由：

1. 光伏胶膜业务持续亏损：收入36.64亿元但毛利率仅2.65%（-3.54pct），基本无利可图
2. 智慧服务收入大幅下滑：12.72亿元（-32.75%），"瓶改管"工程收官后无新增长点
3. 净经营资产收益率持续下降：从2023年9.4%

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