氯碱化工（600618）深度分析报告

核心概览

氯碱化工的核心特征可以用一句话概括：上海华谊集团旗下的氯碱化工龙头，烧碱和PVC双轮驱动，2025年营收78.21亿元、归母净利润8.63亿元（同比+9.56%），毛利率16.73%，净利率11.01%，属于典型的"周期底部盈利修复+新材料产能扩张"型化工标的。

投资者最核心的判断在于：这只股票的投资逻辑在于烧碱业务在行业景气周期中的盈利韧性，以及广西钦州HPPO项目投产带来的环氧丙烷新增长曲线。当前市值约150亿元，对应2025年PE约17.4倍，估值处于行业中位水平。

市场共识 vs 分歧

市场共识：氯碱化工是上海地区最大的氯碱化工企业，烧碱和PVC是核心产品。2025年净利润同比增长9.56%，主要得益于烧碱业务托底和费用优化。广西钦州HPPO项目是未来最重要的增量。

市场分歧：

• 看多观点认为：烧碱行业供需格局改善，价格中枢上移。HPPO项目投产后将打开环氧丙烷新赛道，打开成长空间。上海华谊集团背景提供资源整合预期。
• 看空观点认为：PVC行业供过于求，价格承压。氯碱化工属于高耗能行业，电价成本上升压缩毛利。2026年Q1净利润同比下降11.12%，业绩出现回落。

多空辩论：

• 看多理由：①烧碱业务盈利稳定，2025年毛利率16.73%，净利率11.01%；②广西钦州HPPO项目在建工程投资大幅增加（同比+257%），投产后将形成新增长极；③上海华谊集团旗下氟化工资产整合预期。
• 看空理由：①2025年营收78.21亿元同比下降4.45%，PVC业务持续承压；②2026年Q1净利润同比下降11.12%，业绩环比走弱；③氯碱行业产能过剩，行业竞争加剧。

我的判断：当前市值约150亿元，对应2025年PE约17.4倍，PB约1.66倍（每股净资产8.06元）。估值处于化工行业中位水平，既未明显高估也未显著低估。核心催化在于HPPO项目投产进度和烧碱价格走势。

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一、公司基本概况与商业模式拆解

1.1 公司概况

上海氯碱化工股份有限公司（股票代码：600618，B股代码：900908）成立于1992年，由上海氯碱总厂改制而来，是上海证券交易所最早的上市公司之一。公司控股股东及实际控制人为上海华

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