*ST春天（600381）深度分析报告

核心概览

*ST春天的核心特征是一只处于退市边缘的ST股，其投资逻辑完全围绕"保壳"展开，而非基本面价值投资。公司2024年度因利润总额为负且扣除后营收低于3亿元被实施退市风险警示，2025年业绩预告显示营收勉强超过3亿元（3.4-3.7亿元），但审计机构政旦志远明确表示"不能确定扣除后营收超过3亿元"。与此同时，公司对宜宾听花酒业1亿元预付投资款长期无法收回，若审计师出具无法表示意见，公司将直接被终止上市。

市场共识是*ST春天退市风险极高，2026年1月29日起连续6个跌停即反映了这一预期。分歧在于部分资金博弈公司能否通过冬虫夏草和听花酒业务在审计中"过关"。当前股价已充分反映退市预期，但审计结果的不确定性使得博弈空间依然存在。

市场共识 vs 分歧

市场共识：*ST春天面临极高的退市风险。2025年4月30日起被实施退市风险警示，审计师对收入确认、预付投资款回收均存疑，若2025年年报审计无法消除退市风险情形，公司股票将被终止上市。

市场分歧：部分投资者认为公司冬虫夏草业务2025年营收1.89亿元、酒水业务营收约1.5亿元，合计超过3亿元，存在保壳成功的可能。但审计师已明确提示不排除收入扣除或不予确认的情形。

多空辩论：

• 看多理由：冬虫夏草高端市场仍有需求，2025年Q4单季营收1.04亿元（占全年55%），若审计通过可保壳；听花酒品牌有一定知名度，线上销售恢复后有望贡献增量。
• 看空理由：审计师明确无法确认收入达标；1亿元预付投资款8年未收回，可能触发无法表示意见；冬虫夏草客户和供应商在同一市场经营，涉及收入5545.77万元存在合规疑点。

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一、公司基本概况与商业模式拆解

1.1 公司概况

青海春天药用资源科技股份有限公司（原名"贤成矿业"，后通过资产注入转型），成立于1998年，2016年借壳贤成矿业上市，股票代码600381。公司总部位于青海省西宁，董事长兼总经理为张雪峰，实际控制人为肖融，员工人数159人。公司专注酒水和大健康产业，核心品牌为听花酒，传统业务为冬虫夏草原草销售和中成药利肺片。

1.2 历史沿革

公司前身系贤成矿业，2016年通过重大资产重组注入青海春天100%股权，实现借壳上市

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