乐凯胶片（600135）深度分析报告

核心概览

乐凯胶片的核心概览在于：这家曾被称为"中国柯达"的胶卷企业，正处于从传统影像材料向光电新材料转型的关键阶段，其TAC光学膜业务是国内唯一具备TFT级量产能力的企业，承担着偏光片核心原材料国产替代的战略使命；与此同时，公司果断停产持续亏损的光伏背板业务，剥离负资产，通过锂电隔膜放量、TAC膜扩产、反渗透膜投产三条新增长曲线，有望在2026-2027年实现从亏损到盈利的拐点反转。

市场共识：市场普遍认可乐凯胶片在TAC膜领域的国产替代价值，以及航天科技集团背景带来的资产整合预期。公司作为航天科技集团旗下唯一的新材料上市平台，存在集团优质资产注入的可能性。

市场分歧：分歧的核心在于转型节奏与盈利拐点时点。乐观观点认为2026年TAC膜3#线投产叠加锂电隔膜放量，公司有望扭亏；谨慎观点则认为医疗胶片受"云影像"政策挤压持续萎缩，光伏背板虽已停产但历史亏损包袱沉重，新业务放量能否覆盖传统业务下滑存在不确定性。

催化剂时间表（未来6-12个月）：

时间	催化剂	影响判断
2026年4月底	2026年Q1季报披露	验证新业务放量速度及亏损收窄幅度
2026年H1	TAC膜3#线产能爬坡	决定光电材料收入增速
2026年Q3	TAC功能膜涂布线投产	提升产品附加值
2026年底	反渗透膜300万㎡产线产能利用率	验证分离膜业务商业化能力
2026-2027年	航天科技集团资产整合动向	潜在的重大催化事件

多空辩论：

• 看多理由：
  1. TAC膜国产替代空间巨大：国内TN/STN级TAC膜市场规模约2500万㎡/年，乐凯市占率约30%；新建TFT级TAC膜产能2400万㎡/年，达产后总供应能力3200万㎡/年，仍不能满足国内市场需求，日本企业（柯尼卡美能达、富士胶片）垄断格局有望被打破。
  2. 光伏背板停产止血：2025年7月已停产负毛利太阳能电池背板产品，光伏行业收入从2024年约1.55亿元骤降至2025年的2038万元（同比-86.89%），虽然短期冲击营收，但消除了持续失血的业务板块。
  3. 航天科技

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