恩威医药（301331）深度分析报告

核心逻辑

一句话逻辑：恩威医药是以泌尿系结石用药和消化系统用药为核心品种的差异化中成药+化学药企业，核心产品枸橼酸氢钾钠颗粒在国内泌尿系结石溶石排石细分市场占据领先地位，受益于泌尿系结石患病率上升和诊疗渗透率提升，公司通过高毛利独家品种+学术推广模式实现稳健增长，2025年营收9.01亿元、归母净利润5194万元，扣非净利润同比增长显著，呈现恢复性增长态势。

核心定位：四川恩威医药有限公司成立于1995年，是一家聚焦泌尿系结石用药和消化系统用药领域的差异化制药企业，核心产品枸橼酸氢钾钠颗粒为国内泌尿系结石溶石排石细分市场的领先品种，同时拥有玄七健骨丸、洁尔阴洗剂等独家/特色品种，构建了"泌尿系+骨科+妇科"三大产品矩阵。公司通过学术推广+渠道深耕模式，在泌尿系结石这一细分赛道建立了较高的品牌认知度和渠道壁垒，是国内泌尿系结石用药领域的重要参与者。

市场共识 vs 分歧

市场共识：恩威医药的核心品种枸橼酸氢钾钠颗粒在泌尿系结石溶石排石领域具有明确的临床价值，国内泌尿系结石患病率约1-5%，且呈上升趋势，对应患者基数庞大；公司销售费用率约33%，学术推广模式在细分领域建立了品牌壁垒；2025年营收9.01亿元（同比+10.9%），归母净利润5194万元（同比+38.5%），业绩恢复增长。

市场分歧：

• 看多观点：泌尿系结石用药市场空间被低估，枸橼酸氢钾钠颗粒渗透率仍有提升空间；公司独家品种玄七健骨丸在骨科领域具备差异化优势；销售费用率下降空间带来利润弹性。
• 看空观点：公司营收规模仅9亿元级别，市值较小但流动性不足；销售费用率偏高（33.4%），集采扩围后学术推广模式面临挑战；受托研发服务业务毛利率下滑拖累整体盈利；产品集中度较高，单一品种依赖风险存在。

多空辩论：

• 看多理由：①国内泌尿系结石患病率约1-5%，患者基数超千万，枸橼酸氢钾钠颗粒作为溶石排石一线用药，渗透率仍有较大提升空间；②2025年归母净利润同比增长38.5%，扣非净利润增速更高，显示核心业务盈利能力修复；③公司合并报表可供分配利润3.22亿元，具备持续分红能力。
• 看空理由：①销售费用率33.43%（2025年约3.01亿元），集采扩围后学术推广模式可

...