强瑞技术（301128）深度分析报告

核心逻辑

一句话逻辑：国内AI液冷服务器检测设备龙头，深度绑定华为昇腾（市占率超80%），叠加全球AI算力基建爆发，液冷渗透率从个位数向30%+迈进，公司治具+散热器+设备三大业务协同放量。

核心定位：深圳市强瑞精密技术股份有限公司（成立于2005年，2021年创业板上市）主营工装治具、检测设备及散热器的研发、生产和销售，是国内少数同时覆盖智能终端、新能源汽车、AI服务器三大赛道的精密制造服务商。公司以治具业务起家，深度绑定华为，近年通过外延并购（铝宝科技35%股权、旭益达等）切入AI液冷散热领域，形成"治具+设备+散热器"三驾马车的业务格局。

市场共识 vs 分歧：

• 市场共识：AI液冷是公司最强增长引擎，华为昇腾服务器液冷检测设备独家供应商地位稳固，2025年设备业务同比+175%验证了放量趋势。
• 市场分歧：净利润增速（+45%）明显落后于营收增速（+61%），毛利率下滑趋势能否逆转存在争议；135倍PE隐含了极高的成长预期，一旦液冷渗透不及预期或华为订单波动，估值回调压力较大。

多空辩论：

• 看多理由：①英伟达2026年Rubin架构强制全液冷，全球液冷市场加速扩容；②华为昇腾国内市占率持续提升，公司作为独家液冷检测设备供应商直接受益；③铝宝科技间接切入英伟达供应链，打开全球市场空间。
• 看空理由：①2025年毛利率同比下滑，净利润增幅低于营收增幅，盈利质量待验证；②应收账款同比+110%，经营性现金流承压；③135倍PE对应135倍估值，安全边际极低。

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

上游供应商：公司主要采购铝合金型材、铜材、电子元器件、标准件等原材料。铝合金供应商包括中铝、南山铝业等大型铝企；电子元器件供应商包括立讯精密、鹏鼎控股等连接器厂商。原材料价格波动直接影响公司毛利率水平，2025年铝价维持高位对散热器业务成本形成一定压力。

下游客户：公司核心客户为华为、比亚迪两大科技制造巨头。华为是公司最大客户，贡献治具及设备业务主要收入，公司为华为提供智能终端组装治具、检测设备、昇腾服务器液冷检测设备等产品。比亚迪贡献新能源汽车相关治具及零部件收入。2025年通过收购铝宝

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