仙乐健康（300791）深度分析报告

核心逻辑

一句话逻辑：国内保健食品CDMO龙头（软胶囊全球份额8%+排名前三），正通过剥离亏损海外个人护理业务、聚焦营养健康核心赛道实现"瘦身健体"，新消费营养软糖业务高速增长（+50%），AI提效40%降本增效，但海外并购整合阵痛持续，2025年净利润同比-58%，短期业绩承压但中长期战略聚焦方向明确。

核心定位：仙乐健康是全球领先的营养健康食品合同研发生产商（CDMO），为品牌商提供从产品研发、注册申报、制造包装到营销支持的全产业链服务。公司拥有全剂型平台开发能力，核心剂型包括软胶囊（全球份额8%+）、营养软糖、饮品等，是国内保健食品CDMO龙头，国内市占率约7%。

市场共识 vs 分歧：

• 市场共识：公司是国内保健食品CDMO龙头，软胶囊全球前三，新消费营养软糖业务增速50%+，AI提效40%彰显数字化能力，战略方向清晰。
• 市场分歧：海外并购Best Formulations整合不及预期，个人护理业务亏损拖累整体盈利，2025年净利润同比-58%是否见底？商誉占总资产7.64%但减值准备为0，是否存在利润调节风险？赴港IPO能否缓解资金压力？

多空辩论：

• 看多理由：
  1. 新消费营养软糖业务2025年增幅50%+，AI提效40%降本增效，核心业务竞争力持续提升；
  2. 2025年已处置Best Formulations个人护理业务，剥离亏损资产后有望轻装上阵；
  3. 2026Q1营收10.03亿元同比+5.15%，环比2025Q4大幅改善（毛利率环比+7.55pp），业绩拐点初现。
• 看空理由：
  1. 2025年净利润1.37亿元同比-58%，扣非净利润同样大幅下滑，盈利能力严重恶化；
  2. 海外并购Best Formulations累计亏损约3.8亿元，整合效果远低于预期；
  3. 商誉占总资产7.64%但减值准备为0，减值风险悬而未决；负债率飙至53%，资金压力加大。

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

上游供应：公司主要原材料包括明胶、胶囊壳、维生素原料、植物提取物、功能性原料（如益生菌、胶原蛋白等）。明胶主要从法国罗赛洛（Rousselot）、德国嘉利达

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