杰恩设计（300668）深度分析报告

核心逻辑

一句话逻辑：从室内设计龙头向非免疫规划疫苗推广服务商转型，2025年成功扭亏为盈（归母净利润1486万元），疫苗推广业务成为核心收入来源，但业务转型带来较大不确定性。

核心定位：深圳市杰恩创意设计股份有限公司（J&A杰恩设计）原为中国最大的室内设计企业之一，2017年登陆A股成为第一家上市的室内设计公司。2024年公司控制权发生变更（原被解聘副总经理高汴京成为实控人），公司战略转型为非免疫规划疫苗推广服务商，室内设计业务逐步剥离。2025年公司实现营业收入5.51亿元（同比-6.0%），归母净利润1486万元（较2024年亏损1200万元成功扭亏）。

市场共识 vs 分歧：

• 市场共识：公司已成功剥离亏损的设计业务，疫苗推广业务成为核心收入来源，2025年实现扭亏为盈，经营改善明显。
• 分歧点：疫苗推广业务的可持续性存疑——非免疫规划疫苗推广依赖上游厂商合作关系，政策变动（如疫苗纳入免疫规划）可能直接影响业务；设计业务虽已剥离，但仍有业绩承诺（2024-2026年净利润为正），后续存在不确定性。

多空辩论：

• 看多理由：①2025年扭亏为盈，经营现金流同比增长165.4%，改善明显；②疫苗推广业务具有全国化布局和上市公司平台优势；③小市值（约30亿元），转型成功弹性大。
• 看空理由：①营业收入同比下降6.0%，收入规模仍在收缩；②疫苗推广业务依赖上游厂商合作关系，政策风险大；③设计业务虽剥离但仍有业绩承诺，存在不确定性。

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

上游：

• 疫苗生产厂商：公司为非免疫规划疫苗（如流感疫苗、HPV疫苗等）生产厂商在指定区域内提供一体化市场商务及服务支持解决方案。上游厂商为国内主要疫苗生产企业。
• 室内设计业务：原上游为建筑设计院、房地产开发商等，该业务已逐步剥离。

下游：

• 疫苗推广：服务对象为疫苗生产厂商，为其提供商务支持、市场推广、信息服务三大类服务，帮助厂商在指定区域内进行市场准入和产品推广。
• 室内设计：原下游为商业地产开发商、酒店集团、零售企业等，该业务已逐步剥离。

绑定关系：公司为疫苗生产

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