星源材质（300568）深度分析报告

核心逻辑

一句话逻辑：锂电隔膜行业龙头之一，2025年经历历史首亏后行业触底反转，隔膜价格回升+海外产能释放+储能需求爆发三重驱动，公司有望迎来盈利修复周期。

核心定位：星源材质是国内锂电隔膜行业头部企业之一，主营锂电池湿法隔膜、干法隔膜及涂覆隔膜产品，广泛应用于动力电池、储能电池等领域。公司近年来加速海外产能布局（马来西亚、瑞典基地），是行业内少数积极出海的企业之一。2025年公司录得扣非归母净利润历史首亏，但下半年隔膜价格触底反弹，行业供需格局改善，公司盈利修复预期增强。公司成立于2003年，2016年在创业板上市，总部位于深圳。

市场共识 vs 分歧：

• 市场共识：锂电隔膜行业价格战已触底，2025年下半年隔膜价格明确回升，2026年有望迎来"量价齐升"。公司海外产能布局领先同行，马来西亚基地一期预计2026年投产10亿㎡/年，海外业务毛利率（31.60%）显著高于国内（21.35%），海外放量有望驱动盈利修复。
• 分歧点：公司百亿有息负债（110.97亿元）带来的财务压力较大，2025年财务费用激增428%至2.26亿元。逆势扩产战略能否在行业复苏中获得超额回报，还是成为沉重负担，市场存在分歧。

多空辩论：

• 看多理由：（1）隔膜价格2025年Q4回升至0.8元/㎡附近，行业共识价格已触底反转；（2）2025年出货量46.65亿平（+17%），量增逻辑持续；（3）海外收入5.68亿元（+41.73%），海外毛利率31.60%远高于国内，马来西亚基地2026年投产将释放增量。
• 看空理由：（1）2025年扣非归母净利润-5429万元，历史首亏，盈利能力堪忧；（2）有息负债110.97亿元，货币资金仅19.92亿元，短期偿债压力大；（3）固定资产折旧8.65亿元（+44.65%），重资产扩张持续侵蚀利润。

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

上游供应链：公司主要原材料包括聚乙烯（PE）、聚丙烯（PP）等高分子材料，以及涂覆材料（陶瓷粉、PVDF等）。原材料成本占营业成本的53.44%（2025年材料成本16.82亿元，同比+67.45%），对上游议价能力有限。原材料价格波动和产品结构向湿法

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