清水源（300437）深度分析报告

核心概览

国内水处理剂行业老牌企业，主营水处理剂及衍生品的生产、销售和技术服务，同时布局工业水处理服务和环保工程建设。公司已连续四年亏损（2022-2025年累计亏损超2亿元），核心问题在于应收市政污水处理费账龄增加导致大额减值计提。但2026年Q1营收同比增长27.92%、净亏损同比收窄至103万元，经营出现边际改善信号。磷化工上游原材料黄磷价格波动对公司成本端影响显著，水处理剂行业面临激烈竞争和原材料价格波动的双重压力。

核心定位

清水源是河南清水源科技股份有限公司，成立于2001年，2015年在深交所创业板上市。公司主营业务包括水处理剂及衍生品（阻垢剂、缓蚀剂、杀菌剂、清洗预膜剂等）的生产、研发、销售，以及工业水处理服务和环保工程建设施工服务。公司是较早布局水处理剂行业的企业之一，产品广泛应用于电力、石化、钢铁、冶金等工业领域。

市场共识 vs 分歧

市场共识：公司连续四年亏损，基本面承压，应收账款高悬是核心风险。2025年年报披露后，市场普遍关注公司清欠进展和扭亏预期。

市场分歧：部分投资者关注磷化工概念和水处理剂行业景气回升带来的反转机会，认为亏损收窄是拐点信号。但也有观点认为公司应收账款回收难度大，扣非净利润亏损扩大，基本面尚未实质性改善。

多空辩论

看多理由：

• 2026年Q1营收同比增长27.92%，净亏损同比收窄至103万元，经营出现边际改善
• 公司成立清欠专项专班，对应收账款开展拉网式排查，国家政策支持加快解决地方政府拖欠民企账款
• 水处理剂行业受益于环保政策趋严和工业水处理需求增长，长期市场空间广阔

看空理由：

• 连续四年亏损（2022-2025年），累计亏损超2亿元，扣非净利润亏损扩大至4589万元
• 应收账款4.20亿元、坏账准备9834万元，前五大客户应收账款占比51.89%，回收风险高
• 水处理剂行业竞争激烈，产品价格下滑，毛利率承压，主业盈利能力弱化

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

上游：主要原材料为黄磷（采购额占比62.29%）、甲醇（6.53%）、顺丁烯二酸酐（6.27%）、亚磷酸二甲酯（4.16%）、冰醋酸（3.49%）等化工原料。黄磷价格波动对公司

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