溢多利（300381）深度分析报告

核心概览

一句话逻辑：国内生物酶制剂行业龙头，亚洲最大的生物酶制剂制造与服务企业，正从传统酶制剂制造商向"酶制剂+甾体原料药"双轮驱动的生物技术平台企业转型，短期面临业绩承压，但长期受益于合成生物学和生物制造政策红利。

核心定位

溢多利成立于1988年，总部位于广东珠海，是国内第一家生物酶制剂专业生产企业，也是亚洲最大的生物酶制剂制造和服务企业。公司主营业务涵盖生物酶制剂、植物提取物、饲料添加剂三大板块，主持、参与制订了21项国家标准和行业标准。2025年公司营收8.32亿元（同比+0.73%），但归母净利润亏损1977.95万元（同比-163.62%），呈现"增收不增利"的困境，主要受酶制剂项目第三期投产转固带来的折旧压力影响。

市场共识 vs 分歧

市场共识：溢多利是国内生物酶制剂领域的龙头，技术积累深厚，标准制定话语权强。公司正向甾体原料药等高附加值领域延伸，长期成长逻辑清晰。但短期业绩承压，市场对其关注度有限。

市场分歧：

• 看多理由：①生物酶制剂是合成生物学的核心工具，长期受益于生物制造政策红利；②公司在酶制剂领域具有技术壁垒和标准制定优势，行业地位稳固；③甾体原料药业务有望成为第二增长曲线。
• 看空理由：①2025年归母净利润亏损1978万元，业绩承压明显；②酶制剂业务毛利率下行（从2024年的58.83%下降至2025年的54.84%），盈利能力恶化；③植物提取物和饲料添加剂业务增长乏力，缺乏明确催化剂。

---

一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

溢多利处于生物酶产业链的中游——酶制剂制造商。上游为微生物菌种、培养基原料、化学试剂等供应商，公司主要原材料包括葡萄糖、淀粉、豆粕等大宗农产品以及特种化学品，原材料成本占营业成本的60-90%（不同业务板块差异较大）。下游客户包括饲料企业、食品加工企业、纺织企业、造纸企业等，前五大客户合计销售占比15.94%，客户集中度适中。

公司在甾体原料药领域的上游为植物甾醇等天然原料，下游为制药企业。甾体激素是全球药品市场中用量仅次于抗生素的第二大类药物，市场需求稳定。

商业模式拆解

收入从哪来？ 公司收入来自四大业务板块：①生物酶制剂（收入约5.46亿元

...