ST朗源（300175）深度分析报告

核心概览

一句话逻辑：国内干果出口龙头企业，主营烘焙原料级坚果果仁（核桃仁、葡萄干、杏仁等），以"种植基地+加工+出口"一体化模式运营，客户覆盖欧美烘焙食品巨头，2025年营收2.92亿元（同比+18.88%），亏损收窄近六成至-1497万元，正处于剥离低效资产、聚焦核心主业的转型阵痛末期，若2026年实现扭亏为盈，有望摘帽。

核心定位：以出口为导向的干果加工企业，核心产品为烘焙级坚果果仁（核桃仁、葡萄干、杏仁等），主要面向欧美烘焙食品及休闲零食市场，国内市场份额较小，但在核桃仁出口细分领域具有一定的品牌和渠道积累。

市场共识 vs 分歧：

• 市场主流观点：ST朗源是一家持续亏损的ST股，主业规模偏小、盈利能力弱，投资风险较高
• 市场可能忽视的价值：公司2025年营收增速近19%，亏损收窄近六成，且正在剥离非核心资产（吐鲁番嘉源农业等），若聚焦主业后实现扭亏，存在摘帽预期
• 分歧核心：公司能否在2026年实现扭亏为盈？出口业务的毛利率改善空间有多大？

多空辩论：

• 看多理由：
  1. 2025年营收同比增长18.88%，亏损收窄58.92%，经营趋势向好
  2. 公司正在剥离非核心资产，聚焦干果主业，费用端有望持续优化
  3. 国内烘焙原料市场持续增长，公司作为出口型干果企业有望受益于海外需求恢复
• 看空理由：
  1. 公司已连续多年亏损，2025年仍亏损1497万元，扭亏时间不确定
  2. 经营性现金流持续为负（2025年-5663万元），资金压力较大
  3. 干果加工行业门槛较低，竞争激烈，毛利率提升空间有限

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

上游：公司原材料主要为核桃、葡萄干、杏仁等干果类产品，采购来源包括：

• 国内采购：新疆（葡萄干、核桃仁主产区）、山东、河北等干果产区，公司通过订单农业模式与当地种植户/合作社建立稳定供应关系
• 海外采购：部分品种（如杏仁、开心果等）从美国、土耳其等国家进口
• 公司在新疆吐鲁番曾设有子公司嘉源农业（2025年已剥离），从事葡萄干初加工

下游：公司产品主要面向B端客户：

• 出口市场（核心）

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