华夏航空（002928）深度分析报告

核心概览

华夏航空是国内唯一规模化独立支线航空公司，2025年实现上市以来最强利润表现——归母净利润6.26亿元（同比+133.57%），扣非净利润暴增439%。核心逻辑在于支线航空赛道的稀缺性、84%独飞航线构筑的护城河、以及新版支线补贴政策带来的盈利改善。机队规模80架，覆盖全国44%支线航点，在飞航线194条，基本构建全国性支线网络。

核心定位

华夏航空股份有限公司主营国内、国际航空客货运输业务，是国内唯一一家以支线航空为主营业务的独立上市航空公司。公司以"干支通、全网联"为战略核心，通过"机构运力购买"商业模式与地方政府/机场合作，承担支线航空运输职能。公司机队以C909（原ARJ21）等国产支线飞机为主力机型，2025年末机队规模达80架，覆盖全国96个支线航点，在飞航线194条，84%航线为独飞航线，具有显著的先发优势和政策壁垒。

市场共识 vs 分歧

市场共识：华夏航空是支线航空赛道的稀缺标的，受益于新版支线补贴政策和国产飞机产能释放，业绩拐点已至。2025年利润大幅增长，2026年有望延续高增态势。

市场分歧：看好者认为支线航空市场空间广阔、政策持续加码、公司独飞航线构筑护城河；看空者关注政府补贴收入占比过高（约17%）、票价水平偏低、以及机型单一带来的运营风险。

多空辩论：

看多理由：

• 2025年归母净利润6.26亿元，同比+133.57%，扣非净利润同比+439%，盈利能力显著改善
• 84%航线为独飞航线，竞争格局极佳，新进入者难以复制
• 2025年客运运力投放同比+27.3%，旅客周转量同比+28.1%，运营效率持续提升

看空理由：

• 政府补贴收入占比较高（2024年约12.8亿元），若补贴政策调整将显著影响盈利
• 支线航空票价水平偏低，客公里收益低于干线航空
• Q4单季度归母净利润仅60万元，盈利季节性波动明显

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

上游：飞机租赁/采购（主要为C909/ARJ21等国产支线飞机，以及庞巴迪CRJ系列等）、航油供应（中航油为主）、机场服务费、机组人员薪酬。公司2025年通过引进新型飞机和退出老旧机型优化机队结构。航油成本为最大可变成本，占运营成本约3

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