中航西飞（000768）深度分析报告

核心概览

中航西飞的核心概览在于国产大中型军机唯一平台+大飞机核心供应商的双重战略卡位。公司是国内唯一承担运-20大型运输机、轰-6系列轰炸机及多款特种飞机研制交付的核心企业，同时是中国商飞C919、C909最大的机体结构供应商，承担C919机翼、中机身等约50%核心部件研制。2025年实现归母净利润11.51亿元，同比增长12.49%，毛利率6.78%（同比+0.93pct），净利率2.81%，提质增效效果明显。

市场共识是国防现代化+国产大飞机产业崛起为公司提供长期确定性需求，但分歧在于军品定价机制导致毛利率长期偏低（约6-7%）、2025年营收同比下降5.1%（410.14亿元）、经营现金流净额-83.54亿元（大幅恶化），以及军贸订单和民机放量节奏的不确定性。

市场共识 vs 分歧

主流观点：运-20规模化生产+轰-6系列迭代+特种飞机衍生型号构成军品基本盘；C919批量交付+国际转包业务构成民机增长曲线；军贸出海（运-9E交付、运-20E亮相国际航展）打开增量空间。

分歧焦点：

• 军品定价机制导致毛利率长期偏低，提质增效空间是否有限？
• 2025年经营现金流-83.54亿元（同比-14392.9%），回款周期显著加长是否反映军品结算节奏变化？
• 军贸订单能否实质性落地？运-20E亮相国际航展后的实际订单转化节奏？
• C919交付节奏受商飞产能制约，公司民机部件收入增长是否可持续？

催化剂时间表：

时间	催化剂	影响判断
2026年4月	2025年报+2026年一季报披露	验证回款改善和盈利修复节奏
2026年下半年	珠海航展/迪拜航展	军贸订单催化、运-20E展示
2026-2027年	C919量产爬坡	民机部件交付量验证
持续跟踪	国防预算增速+空军装备采购计划	军品需求确定性
2026年	HH-200无人机适航认证进展	低空经济布局验证

多空辩论：

• 看多理由：①运-20作为战略空军核心装备，需求确定且持续，对标C-17已停产、IL-76老旧，全球200吨级运输机市场具有显著

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