新赣江（920367）深度分析报告

核心概览

一句话逻辑：国内葡萄糖酸钙原料药细分龙头（历史市占率约69%），正从原料药单一驱动向"原料药+制剂药+中成药"综合制药企业转型，但2025年营收净利双降、原料药主业承压，2026Q1营收微增但净利继续下滑40%+，短期业绩仍处寻底阶段。

市场共识 vs 分歧

市场共识：

• 新赣江是国内葡萄糖酸盐系列原料药的主要生产企业，在葡萄糖酸钙原料药细分领域占据领先地位（2021年国内市场份额约69%）
• 公司正从原料药向制剂药+中成药转型，制剂药2025年收入同比增长31.22%是积极信号
• 资产负债率仅15.95%、流动比率5.35，财务结构极其稳健

市场分歧：

• 看多视角：认为公司研发费用大增81.46%（占营收11.32%）将驱动新品上市，在建工程+80.47%表明产能扩张，制剂药高增长将逐步替代原料药下滑
• 看空视角：认为原料药批文制改备案制导致竞争格局恶化不可逆，PE-TTM约98倍严重透支增长预期，实控人亲属持续减持为负面信号

催化剂时间表

时间	催化剂	影响判断
2026年8月	2026年半年报	验证制剂药增速能否延续、原料药是否止跌、毛利率趋势
2026年	在建工程转固	产能扩充后对营收的实际拉动效果
持续关注	研发新品获批进展	14个在研项目中是否有获批上市品种

多空辩论

• 看多理由：① 制剂药收入+31.22%、毛利率+12.13pct提升至44.23%，显示制剂业务量利齐升，结构性改善趋势明显；② 研发投入1596万（+81.46%）/占比11.32%，创历史新高，14个在研项目涵盖消化道、心脑血管等领域，未来有望获批新品类；③ 资产负债率15.95%、账面现金4353万，财务极其健康，有足够资源支撑转型。
• 看空理由：① 原料药（营收占比41.57%）收入-22.80%，批文制改备案制后竞争加剧为结构性变化，非短期周期波动；② 2026Q1归母净利310.79万（同比-41.61%），扣非仅240万（-39.56%），未见拐点；③ PE-TTM约98倍，对应2025年净

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