凌云光（688400）深度分析报告

核心逻辑

一句话逻辑：国内机器视觉龙头，通过收购丹麦JAI切入全球高端市场，同时卡位AI算力光互联与具身智能两大前沿赛道，形成"工业视觉基本盘+光通信+具身智能"三驾马车。

核心定位：以"视觉+AI"为核心技术的机器视觉与光通信解决方案提供商，产品涵盖可配置视觉系统、智能视觉装备、核心视觉器件及光纤器件。2022年登陆科创板，曾获国家技术发明一等奖和两项国家科学技术进步二等奖。国内工业机器视觉第一梯队企业，视觉系统在消费电子领域国内市占率领先。

市场共识 vs 分歧

市场共识：

• 机器视觉主业受益于AI算法赋能，下游多点开花（消费电子、新能源、新型显示），2025年收入增速30%+，利润增速50%+，业绩拐点已现
• 收购JAI后海外渠道打开，2025H1境外收入1.65亿元同比增长64%，全球化布局加速
• AI算力光互联是远期想象空间，OCS全光交换、光子引线键合等前沿技术布局

市场分歧：

• 2026Q1营收同比微降2.79%，单季度收入波动引发对增长持续性的担忧
• 当前PE-TTM约222倍，估值处于高位，市场对光互联业务落地节奏存在预期差
• 具身智能（FZMotion光学动捕）目前收入体量尚小，规模化变现时间不确定

多空辩论：

• 看多理由：①2025年机器视觉业务收入23.46亿元同比+44.72%，AI赋能成效显著；②JAI整合顺利，海外收入高速增长，全球化战略进入收获期；③光互联布局契合AI算力基建大趋势，长期成长空间广阔
• 看空理由：①2026Q1营收5.97亿元同比-2.79%，扣非净利润仅4653万元，经营性盈利能力仍待验证；②PE 222倍估值偏高，若光互联业务落地不及预期，估值回调压力较大；③光通信业务2025年收入同比-7.70%，战略收缩期尚未贡献增量

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

上游供应：

• 核心零部件包括图像传感器（索尼、安森美等）、光学镜头、FPGA芯片、激光器等
• 公司自主研发工业相机、光源等核心器件，降低对外采购依赖
• 收购JAI后获得多光谱成像、线阵相机等高端光学技术，补齐产品线

下游客户：

• 消费电子：苹果、富士康

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