迈威生物-U（688062）深度分析报告

核心逻辑

一句话逻辑：全产业链布局的ADC创新药企，核心产品9MW2821（Nectin-4 ADC）有望成为国产同类最佳，BD授权收入驱动2025年营收爆发式增长231.6%，港股02493已于2026年4月28日挂牌，A+H双平台加速价值释放。

核心定位：迈威生物是一家聚焦肿瘤和年龄相关性疾病的全产业链创新型生物制药公司，覆盖靶点研究、分子发现、临床前开发、临床研究、生产制造及商业化全链条。公司核心管线围绕ADC（抗体偶联药物）平台展开，其中9MW2821（Nectin-4 ADC）为旗舰产品，7MW3711（B7-H3 ADC）为第二梯队。已上市产品包括阿达木单抗（君迈康®）、地舒单抗（迈利舒®）等生物类似药，以及与GSK合作推广的玛贝兰妥单抗（倍乐锐®）。

市场共识 vs 分歧：

• 市场共识：ADC赛道高景气，9MW2821临床数据优异（三阴性乳腺癌ORR 50%、DCR 80%），2026年有望递交pre-BLA，BD收入持续兑现。
• 分歧点：公司尚未盈利（2025年净亏损9.99亿元），商业化能力待验证；Nectin-4 ADC赛道竞争激烈（全球已有Padcev获批），国产差异化是否足够。

多空辩论：

• 看多理由：①9MW2821临床进度领先国产同靶点，2026年启动III期注册临床；②BD收入爆发（2025年技术服务收入4.09亿元同比+642%），齐鲁制药等合作方付款已到账；③A+H双平台融资能力增强，港股上市募资约12亿港元用于核心管线推进。
• 看空理由：①持续亏损，2025年净亏损9.99亿元，现金流压力较大；②ADC赛道竞争白热化，恒瑞、科伦博泰、映恩生物等对手管线更丰富；③生物类似药毛利率低（阿达木单抗竞争加剧），拖累整体盈利能力。

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

上游供应：公司研发和生产所需的原材料包括抗体、连接子、载荷等ADC关键组分。公司与药明合联达成ADC长期战略合作意向，由药明合联提供抗体偶联药物生产技术平台与一体化能力。此外，公司拥有自主的GMP生产基地，配备200L、500L、2000L、8000L等多规格生物反应器，具备从临床前到商业化的全流程生产能力。2024

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