益丰药房（603939）深度分析报告

核心逻辑

益丰药房是国内领先的连锁药房企业，成立于2001年，深耕医药零售赛道二十余年，通过稳健的内生扩张与并购策略逐步发展为行业第一梯队。公司核心逻辑在于：行业从规模扩张转向高质量发展的转型期，连锁化率和集中度持续提升，头部企业通过精细化运营和门店网络优化释放利润弹性。2025年公司营收244.33亿元（同比+1.54%），归母净利润16.78亿元（同比+9.81%），销售费用率降至24.0%（-1.7pp），净利率7.5%（+0.6pp），利润增速显著高于收入增速。截至2025年末，公司门店总数14831家（含加盟店4314家），加盟店占比从2018年的4.7%迅速提升至29.6%，加盟业务成为门店增长的核心引擎。

核心定位

国内头部连锁药房企业，在中南、华东、华北地区拥有较高的市场份额。公司以"区域聚焦、稳健扩张"为发展战略，通过直营+加盟并举的模式构建覆盖全国的门店网络，服务会员1.1亿人，药品SKU超7万种。MSCI ESG评级AAA级，信息披露连续九年获上交所A级评级。

市场共识 vs 分歧

市场普遍认为益丰药房是连锁药房行业的头部企业，精细化管理能力和盈利能力位居行业前列。分歧在于：看多观点认为行业出清加速背景下，头部企业通过关店优化和加盟扩张实现轻资产增长，利润弹性持续释放；看空观点认为药品零售行业整体增速放缓（2025年药品全终端市场规模同比下降1.4%），非药品类增长需要较长时间，收入端增长乏力。

多空辩论

看多理由：

• 行业出清加速，零售药店数量自2024年Q3的70.6万家下降至2025年Q1的69.9万家，头部企业市占率持续提升；美国CR3=85%，中国CR10仅约33%，集中度提升空间巨大
• 销售费用率持续优化（2025年24.0%，-1.7pp），26Q1进一步降至22.5%（-1.0pp），门店网络优化、精准定编及降租关店等精细化运营举措效果显著
• 加盟业务快速增长（2025年加盟及分销收入24.27亿元，同比+15.2%），轻资产模式降低扩张成本，加盟占比从4.7%提升至29.6%

看空理由：

• 收入端增长乏力，2025年营收同比仅+1.54%，零售业务收入213.06亿元（同比+0.6%），接近零增长
• 行业竞争加剧

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