鸣志电器（603728）深度分析报告

核心逻辑

全球混合步进电机龙头、国内空心杯电机先行者，通过"内生研发+海外并购"构建了覆盖控制电机、驱动系统、机电一体化模组的完整运动控制产品矩阵。公司步进系统全球营收规模超2亿美元，稳居全球前三，是近十年来唯一打破日本企业长期垄断的国内企业；空心杯无齿槽电机技术位居国内领先、全球第一阵营，连续两年营收增速超40%，正处于规模化放量关键期。市场共识在于认可公司在步进电机领域的全球龙头地位和空心杯电机在人形机器人赛道的前瞻布局，分歧在于2025年净利润同比下滑21.54%至6113万元，盈利能力承压的持续性以及高估值（PE-TTM超440倍）能否被新兴业务放量消化。

核心定位：全球运动控制领域主要制造商，步进系统全球前三，国内空心杯电机技术标杆，深度布局人形机器人、智能汽车、半导体设备、数据中心液冷等战略新兴赛道。

市场共识 vs 分歧

市场共识：

• 步进电机全球龙头地位稳固，混合式步进电机全球市场份额稳居前三
• 空心杯电机技术实力国内领先，与MAXON等国际巨头性能相近、价格更低
• 人形机器人灵巧手核心供应商，已与中美两地超20家企业建立实质性合作
• 全球化布局领先，美国AMP、美国LIN、瑞士T Motion三家子公司在欧美高端市场占据重要地位

市场分歧：

• 看多观点认为：空心杯电机连续两年增速超40%，2026年数据中心液冷系统核心部件将启动交付，人形机器人产业化加速将带来增量空间，当前利润下滑是产能爬坡和研发投入的阶段性现象
• 看空观点认为：2025年归母净利润仅6113万元，扣非净利润5295万元，加权平均ROE仅2.08%，盈利能力大幅弱化；PE-TTM超440倍，估值已充分反映甚至透支了人形机器人等新兴赛道的预期；海外收入占比约45%，国际贸易摩擦和汇率波动风险不可忽视

多空辩论

看多理由：

1. 空心杯电机放量在即：该业务连续两年营收增速超40%，2025年无刷电机业务增长28%，空心杯电机无刷产品线增长超56%，人形机器人灵巧手单机空心杯电机需求从6个增至17个（特斯拉新一代），单机价值量显著提升
2. 数据中心液冷新赛道：2026年下半年数据中心液冷系统核心部件将启动交付，AI算力基础设施建设提速带来确定性增量

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