报告目录
核心逻辑核心定位市场共识 vs 分歧多空辩论一、公司基本概况与商业模式拆解上下游关系商业模式拆解1.1 历史沿革1.2 股权与治理1.3 核心资产二、上涨逻辑三、业务结构分析与价值诊断四、核心受益环节与竞争格局核心受益环节竞争格局护城河分析核心短板五、隐性资产挖掘与估值隐性资产清单隐性资产估值六、隐藏的业务逻辑表观业务 vs 真实盈利来源交叉补贴逻辑产业链卡位价值
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至纯科技（603690）深度分析报告
核心逻辑
国内半导体湿法清洗设备龙头，高纯工艺系统集成领域国内市占率第一（特气系统46.9%、化学品系统29%），业务覆盖晶圆厂"建设投产期→稳定运营期"全生命周期。2025年创上市以来最差业绩——营收28.55亿元（同比-20.81%），归母净利润亏损7.77亿元，主要受下游晶圆厂扩产节奏放缓、美国实体清单扰动供应链、项目交付不及预期、减值计提等多重因素叠加影响。核心逻辑在于"短期业绩触底+2026年订单翻倍目标+高阶清洗设备从验证走向规模交付"的困境反转预期。2026年一季度新签订单19.77亿元（集成电路占比94.4%），为完成全年45-55亿元订单目标奠定良好基础。
核心定位
上海至纯洁净系统科技股份有限公司，2017年上交所上市。围绕"工艺—设备—材料"三位一体战略，为晶圆制造客户提供从建设投产到稳定运营全生命周期的产品与服务组合：制程设备（湿法清洗设备）、高纯工艺系统、电子大宗气体、核心零部件及专业服务。约80%收入来自半导体行业。
市场共识 vs 分歧
市场共识：至纯科技是国内半导体设备领域的重要本土供应商，湿法清洗设备技术国内领先（28纳米全工序覆盖，高温SPM设备累计产量超100万片次），高纯工艺系统市占率国内第一。2025年业绩触底，2026年有望迎来订单和业绩修复。
市场分歧：美国实体清单（2024年12月列入，涉及21个主体）对供应链和客户采购的负面影响是否已充分消化？2026年订单目标45-55亿元（较2025年25.34亿元翻倍）能否实现？亏损扩大后现金流和资产质量能否快速修复？
多空辩论
看多理由：
- 2026年一季度订单19.77亿元（集成电路占比94.4%），已完成全年目标（45-55亿元）的约40%，订单恢复势头强劲，国内集成电路企业资本开支增加带动业务增长。
- 湿法清洗设备技术壁垒高——28纳米全工序覆盖，高温SPM设备单机累计产量超100万片次，先进制程磷酸设备在多家客户验证中，硫酸回收系统单台每年为客户节省160-180万美元。
- 高纯工艺系统市占率国内第一（特气46.9%、化学品29%），电子大宗气体业务2025年营收2.69亿元大幅增长，国内首座满足12英寸晶圆28纳米制程要求的国产化大宗气站持续
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