报告目录
核心逻辑核心定位市场共识 vs 分歧一、公司基本概况与商业模式拆解上下游关系商业模式拆解1.1 历史沿革1.2 股权与治理1.3 核心资产二、上涨逻辑三、业务结构分析与价值诊断四、核心受益环节与竞争格局五、隐性资产挖掘与估值六、隐藏的业务逻辑七、业务转型逻辑八、发展前景与市场规模九、同业对比与估值分析十、风险提示与证伪条件
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*ST集友（603429）深度分析报告
核心逻辑
安徽集友新材料是国内烟用接装纸领域的重要供应商，核心逻辑在于触及退市红线后的战略转型预期与壳资源价值博弈。公司2025年营收仅1.71亿元（同比-62.64%），归母净利润亏损1820.48万元，触及"净利润为负+营收低于3亿元"的退市红线，于2026年3月24日被实施退市风险警示（*ST）。2026年Q1营收进一步萎缩至2814万元（同比-64.5%），亏损443万元。公司传统烟用接装纸和烟标业务受烟草行业集中度和包装印刷需求变化影响，业务开拓不及预期。2024年公司已处置部分印刷业务相关子公司与闲置设备，并表范围减少进一步拖累业绩。公司明确表示将积极寻找新业务板块在国内外投资或并购机会，推进战略转型。当前核心关注点在于：退市风险能否通过并购重组或业务转型化解？壳资源价值是否足以支撑股价？
核心定位
国内烟用接装纸、烟标等卷烟包装材料的重要供应商，主营包装印刷品、电化铝及复合纸等产品的生产和销售。申万行业分类为包装印刷，概念贴合包括烟草、新型烟草（电子烟）、储能、沪股通、融资融券。
市场共识 vs 分歧
市场共识：公司传统业务持续萎缩，营收和利润双双触及退市红线，基本面极度疲软。 市场分歧：公司是否能够通过并购重组实现转型？壳资源价值能否支撑当前估值？是否存在被借壳或资产注入的预期？
看多理由：
- 公司总资产13.65亿元（2025年末），净资产相对充裕，具备并购重组的财务基础。
- 公司明确表示将积极寻找新业务板块的投资或并购机会，推进战略转型，市场存在重组预期。
- 作为A股上市公司，壳资源具有一定价值，在注册制背景下壳价值虽下降但仍有博弈空间。
看空理由：
- 2026年Q1营收仅2814万元（同比-64.5%），亏损443万元（同比-463.7%），经营恶化趋势未见扭转。
- 传统烟用接装纸市场空间有限，烟草行业集中度高，公司作为上游供应商议价能力弱。
- 并购重组存在高度不确定性，即使找到标的也需要较长整合期，短期内难以改善基本面。
一、公司基本概况与商业模式拆解
上下游关系
上游：公司主要采购原纸、铝箔、油墨、化工材料等包装印刷原材料。上游供应商较为分散，原材料价格波动对公司毛
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