新天然气（603393）深度分析报告

核心逻辑

新疆民营城燃龙头与A股稀缺的民营全产业链煤层气开采商，通过控股亚美能源形成"上游煤层气开采+中游储运+下游城燃分销"一体化闭环，业务覆盖山西沁水盆地、鄂尔多斯盆地东缘及新疆核心区域，兼具资源壁垒与区域垄断优势。公司核心概览在于煤层气产量持续释放叠加多区块资源储备带来的成长性，同时持有近39亿元现金储备为未来扩产提供充足弹药。

市场共识 vs 分歧

市场普遍认可公司煤层气产量的成长性，潘庄区块稳产高产、马必区块产能持续爬坡是确定性较高的增长路径。2024年煤层气总产量达约20亿立方米，产销率保持在97%以上，资源端优势显著。

分歧在于：2025年归母净利润同比下降31.92%至8.07亿元，2026年Q1进一步同比下降61.55%至1.45亿元，市场对公司业绩持续下滑的持续性存在分歧。一方面，煤层气增值税退税政策取消（2024年退税2.42亿元）对利润造成一次性冲击；另一方面，公司多区块开发提速、现金储备创新高，中长期成长逻辑是否被短期业绩下滑掩盖成为多空博弈焦点。

多空辩论

看多理由：

• 煤层气产量持续高增长：2023年煤层气产量17.04亿立方米，2024年上半年已达9.71亿立方米（同比+16.23%），马必区块产能建设加速推进，潘庄区块保持稳产，产量成长确定性较高。
• 资源储备丰富：公司在新疆喀什北区块第二指定区预计天然气资源量超千亿方、原油超亿吨；三塘湖煤矿区长焰煤可采资源量18.9亿吨；甘肃庆阳项目预测资源储量约42亿吨，资源端纵深充足。
• 现金储备创历史新高：截至2026年Q1，在手现金高达39.07亿元，为未来扩产打井和资本结构优化提供充足保障。

看空理由：

• 业绩持续大幅下滑：2025年归母净利润8.07亿元（同比-31.92%），2026年Q1归母净利润1.45亿元（同比-61.55%），毛利率降至39.29%（同比-6.78个百分点），盈利能力显著恶化。
• 增值税退税取消：2022-2024年分别获得增值税退税1.83亿、1.84亿、2.42亿元，政策废止后直接冲击利润，且无替代性补偿机制。
• 煤制气项目前景不确定：甘肃庆阳煤制气项目预测资源储量约42亿吨，但煤制气项目投资巨大、技术路线复杂，商业化量产时间表尚不明确。

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