今世缘（603369）深度分析报告

核心逻辑

今世缘是江苏省头部白酒企业、中国白酒上市公司十强，前身为1949年成立的国营高沟酒厂，拥有"国缘""今世缘""高沟"三大白酒品牌。公司核心定位在于以"国缘"品牌为主导、聚焦次高端及以上价位带的区域白酒龙头，核心大单品"国缘四开"是省内400-500元价位段销量第一大白酒单品。2023年公司营收突破百亿元，2024年达到115.46亿元，但在2025年白酒行业深度调整期中营收回落至101.82亿元（同比-11.81%），归母净利润26.04亿元（同比-23.69%）。公司正通过V系产品（V3/V6/V9）布局500元以上高端价位带、省内精耕乡镇下沉市场、省外重点突破三大路径应对行业周期。

市场共识 vs 分歧

市场普遍认知：今世缘是苏酒"老二"，仅次于洋河股份，在江苏省内100-500元价位带实现份额引领，"国缘"品牌势能向上，省内渠道深耕扎实，产品结构持续优化。

市场分歧的核心在于：白酒行业深度调整期，今世缘能否守住省内市场份额并实现省外突破？一方面，2025年营收和净利润双双下滑超两成，经营现金流腰斩（同比-47.39%），存货激增25%至69.83亿元，行业压力显著；另一方面，相较于洋河股份2025年营收下滑33.47%、净利润下滑66.94%，今世缘表现明显更具韧性，且2026Q1销售收现同比+2%，现金流表现好于收入端。

看多理由：

• 省内竞争格局趋于理性，洋河主动发起的价格竞争策略收效不佳后有所收缩，今世缘在省内100-500元价位带的份额领先优势有望继续巩固。
• "国缘"品牌自2004年创牌以来已积累21年，具备从高到低的品牌张力，四开大单品在省内400-500元价位段形成规模优势，V系产品（V3）在500-600元价位带逐步起势。
• 省外市场保持增长（2025年省外营收9.29亿元，同比+0.26%，在行业下行中逆势增长），"三年不盈利、三年30亿"的省外投入规划显示长期决心。

看空理由：

• 2025年营收净利双降超两成，经营现金流腰斩，存货激增25%，行业深度调整的压力充分暴露。
• 省内营收占比超90%，区域依赖度极高，江苏市场既是基本盘也是"强内卷"竞技场，茅台、五粮液、剑南春、泸州老窖等全国性名酒持续渗透。
• 销售费用率升至23.11%（同比

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