汇嘉时代（603101）深度分析报告

核心逻辑

新疆区域商贸零售龙头，深耕疆内市场二十余年，以"百货+超市+购物中心"多业态协同为核心，构建覆盖乌鲁木齐及地州城市的密集商业网络。2025年对标胖东来启动系统性超市调改，淘汰低效SKU、扩大直采比例、引入胖东来自有商品，推动超市自营业务收入同比增长5.24%、毛利率提升2.88个百分点，百货自营业务收入同比增长19.81%、毛利率提升12.26个百分点。扣非净利润同比暴增172.66%，经营质量与盈利能力实现双提升。

核心定位：新疆本土零售标杆企业，区域市场占有率与品牌影响力持续提升。截至2025年末，公司拥有4家百货商场、5家购物中心及12家独立超市，受托管理3家购物中心及1家百货商场，建筑总面积达107万余平方米，分布于乌鲁木齐市、昌吉地区、五家渠市、阜康市、奇台县、克拉玛依市、库尔勒市、阿克苏市、阿拉尔市、哈密市、奎屯市、乌苏市等核心商业区，形成以乌鲁木齐为核心、地州城市联动的密集商业网络。2025年营收24.50亿元，归母净利润7689.58万元，扣非净利润7515.38万元。

市场共识 vs 分歧

市场共识：汇嘉时代作为新疆区域零售龙头，受益于消费复苏与调改红利，2025年业绩实现高质量增长，超市调改成效显著，2026年春节8家调改门店销售额突破2亿元、同比增长20.3%。机构普遍看好公司持续深耕疆内市场的潜力，国金证券给予"增持"评级，2026-2028年盈利预测为1.02亿/1.25亿/1.53亿元。

市场分歧：核心分歧在于区域零售企业的成长天花板。看多观点认为，公司通过胖东来调改模式已验证盈利能力改善路径，即时零售+数智化转型打开新增长空间，受托管理轻资产模式（奎屯、乌苏项目）可快速扩张。看空观点认为，新疆区域人口基数有限（全疆社会消费品零售总额4107.82亿元，同比仅增3.6%），百货业态收入下滑（2025年百货联营收入2.73亿元，同比降7.77%），增长高度依赖超市调改的持续性，跨区域扩张能力尚未验证。

多空辩论：

• 看多理由：①超市调改效果持续释放，2026Q1超市业态营收同比+11.29%，8家调改门店春节销售额同比+20.3%，毛利率全面改善；②受托管理轻资产模式打开扩张空间，奎屯项目（6.01万㎡，年管理费600万

...