浙商证券（601878）深度分析报告

核心逻辑

浙商证券是浙江省首家国有控股上市券商，以"经纪业务+自营投资"为双轮驱动，通过控股国都证券实现规模跃升，是长三角区域券商中成长性突出的中型券商代表。

2025年公司实现营业收入88.41亿元（同比+35.95%），归母净利润24.12亿元（同比+24.87%），总资产达2248.14亿元（较2024年末+45.90%），业绩增速在上市券商中位居前列。核心增长逻辑在于：一是2025年A股市场交投活跃（日均股基交易额2.05万亿元，同比+69.7%），经纪业务和自营投资双轮共振；二是控股国都证券完成并表（2025年5月起纳入合并报表），累计斥资51.85亿元获得34.76%股权，实现资本+治理+并表的三步走整合；三是浙江省民营经济发达、居民财富增长，为公司经纪业务和财富管理转型提供天然腹地。

市场共识 vs 分歧

市场普遍认为浙商证券是中型券商中成长性较好的标的，核心逻辑在于国都证券整合后的规模效应释放和浙江省区域优势。但市场分歧在于：一是国都证券本身盈利能力偏弱（2023年净利润仅约2亿元），整合后能否实现协同效应存在不确定性；二是公司资管和期货业务收入出现下滑（资管-19.66%，期货-4.73%），多元化布局面临挑战；三是与头部券商相比，资本实力仍有差距，在重资本业务上的竞争力有限。

看多理由：

• 国都证券整合完成后，净资本规模大幅提升，重资本业务（自营、两融、股票质押）空间打开
• 浙江省居民财富增长+民营经济活跃，经纪业务客户基础扎实，2025年客户资产规模突破万亿
• 自营投资业务增速领跑（+69.75%），毛利率达73.67%，显示较强的投资能力

看空理由：

• 国都证券历史盈利能力偏弱，整合协同效应尚未验证，存在整合风险
• 资管和期货业务双降，多元化布局承压，非核心业务拖累整体增长
• 与头部券商相比，投行业务规模偏小（7.51亿元），行业排名靠后，竞争力不足

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一、公司基本概况与商业模式拆解

公司概况

浙商证券前身为金信证券，2002年5月9日成立，2006年8月更名为浙商证券，2017年6月26日在上交所挂牌上市（股票代码601878），是浙江省首家国有控股上市券商。公司注册资本45.74亿元，总部位于浙江省杭州市。截至20

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