ST朗进（300594）深度分析报告

核心逻辑

一句话逻辑：国内轨道交通变频空调龙头，因控股股东资金占用被ST，但主业经营韧性显著、多赛道布局（新能源热管理/储能温控/低空经济eVTOL环控）进入收获期，存在"摘帽反转"预期。

核心定位：山东朗进科技股份有限公司主营轨道交通车辆空调、新能源汽车及储能智能热管理产品、空气能热泵设备及核心控制器的研发、生产、销售与全生命周期维保服务。公司是国内轨道交通车辆变频空调赛道龙头，2019年登陆深交所创业板，国家级专精特新"小巨人"企业、国家制造业单项冠军示范企业，深耕变频节能与温控技术二十余年，核心产品覆盖国内53个城市地铁线路、在线运营总数达42700台，远销挪威、西班牙、美国、哥伦比亚等海外市场。

市场共识 vs 分歧：

• 市场共识：公司因2025年度内部控制审计报告被出具否定意见（控股股东资金占用）而被实施ST，主业经营质量实际在改善——2025年同比大幅减亏80.28%，毛利率从21%提升至25%以上。市场将其定义为"假ST、真反转"题材。
• 分歧点：资金占用问题是否能彻底解决并摘帽？新兴业务（储能温控、低空经济）能否真正贡献利润？轨道主业收入下滑趋势能否逆转？

多空辩论：

• 看多理由：①2025年经营性现金流净额1.70亿元，同比由负转正（-1.02亿→+1.70亿），经营质量实质性改善；②储能温控出货突破55GWh，ALL IN ONE液冷机组降低能耗30%-50%，受益储能行业黄金期；③已通过AS9100D航空体系认证，联合头部企业开发eVTOL综合环控系统，低空经济概念稀缺标的。
• 看空理由：①控股股东资金占用问题反复发生（2025年调查期间再次发生），公司治理存在严重缺陷；②2025年营收7.81亿元同比下滑11.35%，轨道主业持续承压；③2026Q1仍亏损1207万元，全年扭亏压力大，ST摘帽时间表不确定。

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

上游供应链：公司主要原材料包括压缩机、电机、换热器、控制元器件等。压缩机供应商包括海立股份、美芝等；电机供应商包括卧龙电驱、大洋电机等；控制元器件涉及英飞凌、TI等国际芯片厂商。公司与上游供应商保持稳定合作关系，但原材料价格波动对

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