绿盟科技（300369）深度分析报告

核心概览

一句话逻辑：国内网络安全老牌厂商，拥有WAF/漏扫等核心产品技术积累，正从硬件销售向安全服务+AI安全转型，亏损大幅收窄接近盈亏平衡。

核心定位：绿盟科技集团股份有限公司（NSFOCUS）成立于2000年，2014年深交所创业板上市（300369），是国内网络安全行业第一梯队企业之一。公司以"巨人背后的专家"为定位，为政府、金融、运营商、能源、交通、科教文卫等行业用户提供全线网络安全产品、安全解决方案和体系化安全运营服务。核心产品包括入侵检测/防御系统（IDS/IPS）、Web应用防火墙（WAF）、漏洞扫描系统、抗拒绝服务（ADS）等。

市场共识 vs 分歧：

• 市场共识：网安行业增速放缓但仍有空间，绿盟属于第二梯队末位（市占4.2%-4.5%），竞争压力大
• 分歧：扣除股份支付后2025年已实现盈利（净利润1864万元），若剔除一次性费用，公司实际经营已接近盈亏平衡
• 关键看点：AI安全订单新增1.45亿元，安全服务连续扩张（+15.34%），转型方向明确

多空辩论：

• 看多理由：(1) 2025年亏损大幅收窄87.6%至-4525万元，扣除股份支付后已盈利1864万；(2) 安全服务收入9.97亿（+15.34%），AI安全订单1.45亿，转型方向明确；(3) 毛利率53.88%稳定，三费率同比下降19.33%，费用管控改善
• 看空理由：(1) 行业排名第5-6位，市占4.2%-4.5%，远低于奇安信（15%）、深信服（12%），边缘化风险；(2) 中电科（成都）网安基金近三年累计减持6%，主要股东持续减持；(3) 营收增速仅7.78%，行业竞争加剧下增长空间有限

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

上游：公司网络安全产品的主要原材料包括服务器硬件（CPU、内存、存储）、网络安全芯片、FPGA等。上游供应商为Intel、AMD、华为等芯片厂商及服务器OEM厂商。硬件原材料供应充足，但核心芯片受地缘政治影响存在供应风险。

下游：公司客户覆盖政府（最大客户群）、金融、运营商、能源、交通、科教文卫等行业。前五名客户销售额14.42亿元，占年度销售总额56.73%，客户集中度较高。

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