庄园牧场（002910）深度分析报告

核心概览

一句话逻辑：西北乳企全产业链龙头，自有奶源+区域品牌双轮驱动，受益奶价周期底部反转与低温乳品高增长赛道。

核心定位：庄园牧场是甘肃省首家A+H股上市乳企，业务覆盖奶牛养殖→生鲜乳加工→技术研发→市场销售的全产业链闭环。公司在甘肃、陕西、青海布局三大生产基地，拥有10座标准化牧场，2025年末存栏奶牛18,861头，自有奶源供应稳定可控。核心产品包括低温巴氏奶、常温UHT奶、酸奶及含乳饮料，以"庄园牧场"品牌深耕西北区域市场，近年通过"老兰州"系列酸奶、花椒酸奶等文创产品向全国化扩张。

市场共识 vs 分歧：

• 市场共识：乳业上游产能过剩周期尚未结束，奶价低迷压制牧场盈利，庄园牧场连续亏损，短期基本面承压。
• 分歧点：市场可能低估了公司全产业链模式在奶价反转时的利润弹性，以及低温乳品赛道高速增长带来的结构性机会。2025年公司亏损同比大幅收窄55%，现金流同比激增122%，经营质量边际改善显著。

多空辩论：

• 看多理由：①2025年经营活动现金净流入1.40亿元，同比激增121.73%，经营质量实质性改善；②低温乳品赛道高速增长，公司推出A2-β鲜牛奶、富硒鲜牛奶等高端产品切入高毛利赛道；③2026Q1营收同比增长16.72%，营收增速大幅提升，市场拓展成效凸显。
• 看空理由：①2025年归母净利润仍为-7,438.87万元，连续亏损，尚未实现盈利反转；②乳业全行业产能过剩，上游牧场运营商普遍亏损，奶价低迷压制盈利；③股东马红富拟减持不超3%股份，持股16.47%，减持计划对市场情绪有一定压制。

---

一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

上游：公司拥有自有奶源基地，10座标准化牧场存栏奶牛18,861头，2025年末自有奶源供应稳定可控。饲料（玉米、豆粕、苜蓿等）为主要原材料，直接材料成本2025年同比下降12.54%。公司旗下多家牧场获评国家优质乳工程示范牧场、有机产品认证牧场。

中游：在甘肃、陕西、青海布局三大生产基地，具备生鲜乳加工能力，产品涵盖低温巴氏奶、常温UHT奶、酸奶及含乳饮料。

下游：产品主要面向西北区域消费者，通过商超、便利店、电商平台等渠道销售。2025年省外（甘肃、

...