和而泰（002402）深度分析报告

核心逻辑

和而泰是国内智能控制器行业双雄之一，全球布局的智能化科技服务商，主营业务覆盖家用电器、电动工具与工业自动化、汽车电子、智能产品四大应用领域，并持有相控阵T/R芯片子公司铖昌科技控股权。2025年公司实现营收107.22亿元（同比+11.00%），归母净利润6.63亿元（同比+82.12%），扣非净利润6.36亿元（同比+85.82%），利润增速远超收入增速，标志着公司从"规模驱动"向"质量驱动"的关键转折。

核心定位：全球智能控制器行业领先企业，客户覆盖全球TOP5家电品牌、头部汽车厂商等高端客户群，累计申请专利超2,000项。公司通过"全球化运营+大客户战略+多领域拓展"三位一体模式，在家电控制器领域稳居国内第一梯队，汽车电子业务快速突破，相控阵T/R芯片业务实现业绩反转，形成"控制器+芯片"双轮驱动的业务格局。

市场共识 vs 分歧：

• 市场主流观点：和而泰是智能控制器赛道的核心标的，与拓邦股份并称"控制器双雄"。2025年利润高增长验证了经营质量改善趋势，汽车电子和铖昌科技芯片业务提供额外弹性。中金公司维持"跑赢行业"评级，目标价34.00元（基于SOTP）。
• 市场分歧：看多观点认为，毛利率持续改善（2025年+1.76个百分点至20.03%）、费用率下降、铖昌科技业绩反转，三重改善共振，利润释放才刚开始。看空观点认为，控制器行业本质是ODM模式，毛利率天花板在20%左右，提升空间有限；海外营收占比较高，汇率波动对利润影响显著；铖昌科技作为军工芯片企业，业绩波动性较大。

多空辩论：

• 看多理由：① 2025年扣非净利润同比+85.82%，利润增速远超收入增速11%，说明客户结构优化、产品结构升级、运营效率提升三重改善共振，盈利质量改善趋势具有持续性；② 汽车电子业务9.41亿元（+15.28%），覆盖智能座舱、车身电子、能量管理三大领域，新项目订单进入大规模交付期，成长空间广阔；③ 铖昌科技相控阵T/R芯片业务4.05亿元（+91.28%），业绩实现反转，高毛利芯片业务占比回升带动整体毛利率提升。
• 看空理由：① 经营活动现金流净额5.27亿元，同比下降16.27%，主要系原材料备货增加，现金流与利润存在背离；② 控制器业务毛利率仅20%左右，O

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