国创高新（002377）深度分析报告

核心逻辑

国创高新是国内改性沥青细分领域的重要供应商，拥有武汉、钦州、新津、宁波四大沥青生产基地，库容15.2万吨，服务网络覆盖全国。公司2025年通过收购宁波国沛实现华东市场布局，营收同比大增156.71%至22.11亿元，归母净利润1975万元实现扭亏为盈。核心逻辑在于：沥青行业进入养护需求驱动的新阶段，公司通过收购整合扩大产能规模，叠加降本增效和应收账款清收，盈利能力从底部修复。但需关注的是，公司累计未弥补亏损高达41.7亿元，远超实收股本的三分之一，扭亏基础尚不稳固。

核心定位

国内改性沥青行业知名品牌，专注于路面沥青系列产品的研发、生产及销售，产品广泛应用于高速公路、国省道公路、城市主干道、机场跑道及市政道路工程。公司处于沥青产业链中间加工环节，上游对接石化炼厂，下游服务道路施工企业。

市场共识 vs 分歧

市场共识：公司2025年扭亏为盈主要得益于收购宁波国沛带来的并表效应、降本增效措施以及应收账款清收，行业基本面仍受公路固定资产投资放缓压制。

市场分歧：看多者认为宁波国沛收购完成后华东市场协同效应将逐步释放，养护需求增长提供长期支撑；看空者认为公司累计亏损巨大、盈利能力极弱（ROE仅-7.73%），沥青行业高度竞争且缺乏定价权，扭亏持续性存疑。

多空辩论：

• 看多理由：①2025年道路市场沥青消费量约2285万吨，同比增长12%，养护需求持续释放；②宁波国沛2025年扣非净利润2042万元，超额完成1600万元业绩承诺，华东市场拓展效果显著；③公司转回信用减值损失1602万元，历史包袱逐步出清。
• 看空理由：①2025年1-11月公路固定资产投资同比下降5.9%，行业需求端持续承压；②累计未弥补亏损41.7亿元，净资产仅4.04亿元，资产负债率高达73.3%；③沥青行业技术门槛低、竞争充分，公司缺乏定价权，毛利率长期偏低。

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一、公司基本概况与商业模式拆解

上下游关系

公司上游为石化炼厂，主要采购基质沥青等原材料。2025年公司向前五名供应商采购金额合计8.92亿元，其中首位供应商为实际控制人陶春风控制的企业（按同一控制合并列示），存在一定关联交易。下游为道路施工企业、高速公路建设方及业主单位，主要通过

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