格林美（002340）深度分析报告

核心逻辑

格林美是全球关键金属循环回收与新能源电池材料领域的龙头企业，构建了"废弃金属资源回收—原生化高纯原料与材料—终端产品"的完整循环产业链。公司核心概览在于"印尼镍资源全面达产+三元前驱体全球出货第一梯队+动力锂电池回收规模化盈利+全球首发新产品密集落地"四重驱动。2025年实现营业收入371.24亿元（同比+11.82%），归母净利润15.80亿元（同比+54.87%），经营活动现金流37.83亿元（同比+23.82%），销售与业绩均创历史新高。公司同时在香港联交所和深圳联交所上市（A+GDR双上市），是全球循环经济领域的标杆企业。

市场共识 vs 分歧

市场共识：格林美是全球关键金属回收领导者，三元前驱体出货量位居全球前列，深度绑定宁德时代、比亚迪等头部电池厂，印尼镍资源项目全面达产后成本优势显著，动力锂电池回收业务实现盈利标志着循环产业链闭环形成。

市场分歧：

• 看多观点：（1）印尼镍资源项目镍金属出货超11万吨（同比+114%），成本优势显著，构建"红土镍矿—MHP—镍钴化学品—电积镍—三元前驱体"全产业链；（2）2025年归母净利润15.80亿元（同比+54.87%），盈利能力大幅改善；（3）全球首发四款新产品，包括9系超高镍核壳前驱体、四元中镍高电压材料等，技术领先优势持续扩大；（4）公司计划2026-2028年海外业务占比超50%，并谋划主体在香港上市。
• 看空观点：（1）新能源电池材料业务营收199.62亿元（同比仅+0.24%），前驱体增速明显放缓，三元电池在国内装机占比走低；（2）扣非净利润13.66亿元（同比仅+5.87%），非经常性损益（政府补助、资产处置等）对利润贡献较大；（3）全球镍钴价格波动剧烈，金属价格下行可能产生减值损失；（4）资产负债率偏高，资本开支强度大，财务费用侵蚀利润。

多空辩论：

• 看多理由：（1）印尼镍资源项目镍金属出货超110,839吨（含参股产能），同比增长114%，矿山选矿厂和68公里远程矿浆管道建成运行，原料供运体系打通；（2）四氧化三钴出货量29,040吨（同比+41%），占全球供应量25%以上，位居全球第二；（3）动力锂电池回收拆解量52,576吨（同比+46%），回收业务实现盈利，循

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