思源电气（002028）深度分析报告

核心概览

思源电气的核心概览在于：作为中国输配电设备领域的民营平台型龙头，公司深度受益于全球电网投资加速与能源转型双重周期，同时通过港股IPO打通国际融资通道，海外业务从"跟跑"转向"并跑"，储能与超级电容等新业务打开第二增长曲线。2025年营收215.39亿元（同比+39.34%），归母净利润31.50亿元（同比+53.74%），扣非净利润29.52亿元（同比+57.13%），业绩加速增长态势明确。

市场共识 vs 分歧

市场共识：电网投资高景气周期延续，思源电气作为国内输配电设备民企龙头，产品矩阵完整、技术实力突出，是电网投资受益的核心标的。2025年前三季度海外收入占比已提升至30.3%（2023年仅17.3%），海外市场突破被广泛认可。机构普遍预期2026年业绩在44.51亿元，EPS均值5.7元。

市场分歧：

• 看多观点认为：公司平台化布局（开关、变压器、电力电子、储能）形成协同效应，海外高端市场（英国、意大利、沙特、科威特）陆续突破，港股IPO后估值体系有望与国际接轨，ROIC从2023年14.55%中位数提升至2025年22.04%，资本回报效率显著改善。
• 看空观点认为：应收账款高企（2025年末同比增幅42.11%，应收账款/利润达259.77%），回款风险需关注；超级电容等新业务尚未形成规模贡献，2024年已计提减值；多种产品技术成熟度高，招标竞争加剧可能压制价格。

催化剂时间表：

时间	催化剂	影响判断
2026年4月底	2025年报+2026Q1季报披露	验证高增长是否延续，Q4单季净利润9.59亿（同比+71.92%）的加速态势能否持续
2026年中	港股IPO进展	打通国际融资，提升国际品牌影响力，估值体系与国际接轨
2026年下半年	特高压新线路核准	直接拉动开关、变压器订单，"十四五"期间国网规划特高压总投资3800亿元
持续跟踪	海外订单落地（欧洲、中东、东南亚）	海外收入占比能否从30.3%突破至35%+

多空辩论：

• 看多理由：①2025年Q4单季营收77.12亿元（同比+52.6

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